東京製鉄

日経夕刊１面：電炉初、車向け納入へ　東京製鉄、品質基準満たす

元バイサイド（Ｂ）；今回は単刀直入に結論を言いましょう。買いだと思います（最終的な判断は投資家御自身でお願いします）。理由は、愛知県に建設している新工場の収益性や回収可能性についての懸念が、これである程度払拭されるから。

元セルサイド（S）；おやっ。結論速いねー。。。さては、これから飲みに行くんじゃないかい？！　ブログなんてさっさと終わりにしよーとしてない？？？　ぷーなんだから、あんまり飲みに行くと鬼嫁に怒られるよ（キリンのページ参照！）

B；鬼嫁はSの嫁だろっ！　そんなことないよー。仕事はいつも迅速に、ね♪

S；なに、♪つけてるの！　なんかあやしーなー。。。。

しかも、先週に引き続き、投資判断はまたも一致。僕も買いです（投資家ご自身の判断で行動してね！）。うん。新工場の分の売り先がとにかく確保できるのは大きい。それに、大局的に見て、これまで建材オンリーだった需要先に自動車が加わることで、需要のパイ全体が広がるという流れもプラス（その分、自動車向けを独占してた高炉の持つ需要パイは減っちゃうけど）。もちろん、韓国の高炉メーカーですら自動車向けをこじ開けるのが難しい状況だから、そんな簡単に自動車向けが激増するとは思えない。けど、蟻の一穴ということもあるし。これまでは一穴開けたとのアドバルーンばかりで、現実にはゼロ実績だったから、このことはスゴイ。時代の流れを感じる。

B；だよねー。まあ、今の時点では、生産能力に比較してどれだけ売れるかはまだわからないけど、詳しく試算しようとしてもスクラップの価格次第で利益がどのようにもなる会社だから（笑）、細かいこと言わないでおきましょうよ。

S；大笑。そうそう。スクラップ価格がトン1000円動けば、利益30～35億円動くから（笑）。スクラップ価格でトン1000円って、現況5％くらいだから。消費税分動いたら、それだけで利益30億動いちゃう！

B；だから、この銘柄の場合、利益のボラティリティが非常に高いから、PERをうんぬんしてもしょうがない。PBRは0.6倍と一見低く見えるけど、今までは新工場への大型投資の収益性や回収可能性が問題だった。そこで生産するものが本当に自動車向けに売れるのかどうかで、この会社への評価は全く変わってくると思う。記事にあるように本当に自動車向けに売れれば、この会社にとっては新しい市場が開けることになる。

S；確かに。ここ２年は新工場建設でフリーキャッシュフローがほぼトントンだったからね。それで、新工場稼動時に100年に１度の経済危機ではしゃれにならんかった（苦笑）。磐石な財務っていうこの会社のウリにもちょっと翳りが出るかもってとこだったからねー。

B；あくまでも俺はファンダメンタリストだけど、チャートを見ても（笑）、昨年の11月ぐらいからはなんかジリジリと上昇基調に入っているように見えるし。上値の目処は、うーん。。。。あ、ここはチャーチストのＳに任せるよ（笑）。

S；おいっ！　難しいのをこっちに振るなーっ！　といいつつ、上値のメドはズバリ1500円。PBR１倍です。これからはフリーキャッシュフローがまたまた黒字転換してくるだろうし、自動車という新規需要先も現実味が出てきたということで。

こんなもんでどう？B？・・・・・・・　　あれ？　B？　いない？？　あーっ　トンズラしやがった！！！！　　飲みに行ったなーっ　くそー僕も行きたーい！！！！　鬼嫁にチクッてやるーっ！（あ、それは僕の嫁か。。。。）

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楽天

日経９面：楽天、経常益最高に

元セルサイド（S）；投資判断書く前に、、、この銘柄ってテーマはインターネットでいいのかなぁ。。。小売のような気がするけど、、、まぁ、いっか。いきなり三越と比較してもねぇ。

元バイサイド（Ｂ）；いやいや、俺は小売でいいと思う。いきなり三越とは比較しにくいかもしれないけど、コンビニなんかのように、インターネットに力を入れてる小売は結構多いよ。その意味では、着実に垣根は低くなってる。昔、手書きで銘柄レポートを書いてた俺たちも（笑―おいおい、いったいいつの話だよ！）、今やこうやってブログを書いてるし。

Ｓ；なんか、訳のわからんたとえやねぇ（笑）。とにかく、不景気の影響はこういうところにモロに出てるんだねー。確かにネットで買いものした方が明らかに安いケースって、最近は結構ある。デパートみたいにあらゆる商品を陳列するやり方は完全に若手からはソッポ向かれてるし（実際、百貨店に行ってる若手って見たことない。百貨店の包装紙や紙袋も今やブランドとして認識してるのはおばさま方やくだらんオヤジだけのような気がする（笑））。彼らは明らかにネットに市場を移してるって感じだよなー。

Ｂ；まあそうだね。百貨店・スーパーに代表されるように、店舗販売の小売業が業績不振に苦しむ中で、インターネット通販はいわゆる「勝ち組」であることを再認識する決算だね。本業と言えるEコマース事業の営業利益は、07年12月期の195億円から08年12月期は261億円へと34％増益。小売業の中ではかなり好調でしょう。決算を見ていて「へぇー」（ちょっと古過ぎ？）と思ったのは、08年10～12月の四半期でもEコマース事業は結構拡大していること。15％増収、65％増益だから、金融危機の影響はあまり感じられない。

Ｓ；一時期、ここは明らかに金融に重点移してたけど、その金融もコケてからは堅実路線に変えたのかな。黒字転換とな。。。。ふーん。うまくいろんなことが回った感じはありますなー。

で、投資判断はズバリ売りで行きましょう（最終的には投資家ご自身の判断だよ）。ファンダメンタルズの追い風はあるものの、株価はもう十分、それを織り込んでると見ます。前年度は特別損失がなかったとすれば、経常利益445億円から税金を差し引いた260億円程度の純利益になったはず。ＥＰＳはざっくり200円程度かなと。つまり、現在の株価50,000円は本業損益基準ではPER25倍になる。本業の伸びがまだ高いとしても、それはPER25倍で十分織り込み済みかなと。逆に、これだけインターネット商売が浸透してしまえば、かつてのようなPER数十倍という水準に回復することはまずないと思うし。PER25倍は期待値も織り込んだいっぱいいっぱいの数字と思うよ。

Ｂ；げっ、ファンダメンタリストの俺が言おうとしてた事をほとんど全部先に言われた…。しかも投資判断まで一致してる…。Ｓ、どうした、お前はチャーチストじゃなかったのか？（笑）

気を取り直して言うと、俺もこれは売りだと思ってる（最終判断は投資家御自身でお願いします）。楽天の収益構造としては、小売業プラス金融業（含む証券業）だと思う。本業のEコマースでもう既に4,700万人の楽天会員がいるそうだから、今後は徐々に成熟期に向かうんじゃない？　利益倍増が見込める時期ならともかく、今の段階でそのバリュエーションはちょっと高いんじゃないかなと。

業績同様に、株価を見ても、金融危機の影響はあまり感じられないね。昨年の夏ごろから、株価は完全なボックス相場。秋以降の市場全体の下落とは、ほとんど関係なく推移している。その意味では、この好決算は既に株価に織り込まれていた、っていうことでしょう。

Ｓ；チャート的なコメントではＢに先を越されたけど（大笑）、確かにここもとずっと45,000万円から60,000円のボックス圏。まだインターネット商売の将来性については議論の余地が大きいから、45,000円割ったところは買い場だと思うけど、上値はだんだん重石がのってくるのでは。個人的には、インターネットはインフラの一種である以上、その収益性はどんどん落ちていかざるを得ないと思ってるので。

あと、TBSの株保有に関してもかなり僕は批判的。あまりに中途半端だよと。そこで蛮勇を奮いきれない三木谷氏の育ちのよさが、今やさらなる楽天の脱皮を阻害してるような気がしてて。。。ね。

Ｂ；この会社は、自社の業績予想を出してないんだよね。決算短信には、「当社及び当社グループ各社が属するインターネットビジネス業界及び証券業界は事業環境の変化が激しいため、業績の予想を行うことが困難であります。したがいまして、業績予想につきましては記載しておりません。」なんて書いてある。さっきも言ったけど、実体として小売業が中心だから、予想が出来ないことはないと思う。それなのに出してないのは、自らまだ急速な拡大の途上にあると勘違いしてるのか、インターネットで急速に成長しているというイメージを出したいのか、ただ単に面倒くさくてやってないのか（笑）のどれかでしょう。

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国際石油開発帝石

日経13面：国際石開帝石20％増益

元バイサイド（Ｂ）；うーん、正直に言ってこのテの銘柄は苦手だなぁー。端的に言って利益の動向（＝株価動向）は原油価格次第でしょ、なんか株式の分析じゃなくてマクロ的な原油価格見通しがどうか、っていう話になっちゃうからね。さらに言うと、原油価格見通しが出来るんなら、この株じゃなくて原油先物でも売買すればいいじゃん（実際にどのようにやるのかor出来るのかは知らないけど…）、っていう気がしちゃう。機関投資家のポートフォリオ運用だと、このテの銘柄は市場ベンチマークと同じぐらいのウエイトを持ってあとは放っておく、っていう感じじゃないかな。

ぐだぐだと言い訳を並べたけど、今日は売り（最終的な判断は投資家御自身でお願いします）にします。バリュエーションの話をしてもしょうがないし、チャートの話はＳに任せるので（笑）、原油価格について感じていることを少し。ご存知のように原油は昨年夏まで大相場を演じて、その後大幅下落というか暴落に近い状態になったんだけど、需要を考えると再び本格的な上昇というよりも下値を探りに行く展開の方が可能性が大きいと思ってる。

元セルサイド（S）；チャーチストのSです。ちがーうっ！！　何度もいいますが、ファンダメンタルアナリストですから。ふぁ・ん・だ・め・ん・た・る、わかってますかーっ？　これでもぷー太郎になる前は、株価で右往左往しない不動のレーティングと言われたんですから（あ、それはそれで問題あり？　それがぷー太郎になった理由？　そうですね。。。はい）。

では、僕は買い（しつこいけど、最終判断は投資家御自身の判断よ）で行きましょう。ついに意見割れたねー（笑）。Bが言ってることはもっともなんだけど、このテの銘柄は利益なんてどうでもよくて、実質資産価値に尽きると思う。利益ゼロだけど埋蔵量膨大な油田と、バンバンに掘って利益出まくりだけどそれで資源枯渇寸前の油田、どっちがバリューあるって言われたら前者でしょ。ここのオイルサンドとかはすごいんだから。200年はもつんだぜ（ホンマかよ？！）。まだ掘ってないけど（笑）。なので、簿価ベースのPBRで1.3倍なんて、埋蔵資源をほぼ否定してる水準だと思う。

もちろん、Bのいうとおり、原油価格が例えばゼロになってしまうと埋蔵資源価値もゼロになるから全然あかんねんけど（笑）。でも、さすがにそれはないでしょう。昔の石炭みたく、エネルギー主体が変わってしまうかもしれないけど、まそこは当面考えずにいきます（笑）。

B；でもさー、原油が大相場を演じる過程でさんざん言われていたのが、いわゆる新興国の需要拡大で石油が枯渇する、っていう話。これに悪乗りしてた某外資系証券なんか、200ドル時代が来るなんてはやしてたよね。でも、昨年秋の金融危機以降、ハッキリしてきたのは、結局新興国の経済成長も輸出依存、つまり米国の過剰消費に依存していた、ってことだと思う。少なくとも今後数年は米国の過剰消費が縮小過程に入るから、内需だけでは新興国の成長は実現できないと思う。従って、石油需要は停滞すると思ってる。加えて、先進国でも、あれだけの高値を見た以上、足もとの価格が低水準でも、脱石油（あるいは省石油）の流れは長期的に続くでしょう。

全然ファンダメンタルズではないけど（ちょっとＳっぽい？）、あれだけの大相場を演じたものが暴落すると、当然かなりの日柄（日柄じゃなくて年柄？）調整が必要でしょう。それから、相場には弱っているものをさらに痛めつける方向に動くイヤラシイ性質があると思う。原油が高値を付ける過程ではアメリカのビッグスリーが徹底的に痛めつけられ、ほとんど致命傷を負ったけど、今度は弱りはじめている産油国、特にロシアなんかがもっと徹底的に痛めつけらるまで安値が続くんじゃないかな？　あ、俺は別に国粋主義者じゃないけどね。（笑）

S；ちがうって。僕はファンダメンタルアナリストやっちゅーねん！　でも主張はいちいちごもっともです（笑）。ただ、確かに原油は大相場したけど、この株はそんなに大相場してないよ。特に、ピークからの下落でみたら、大体60％くらいしかやられてないけど、原油は80％くらいダウンでしょ。60％のやられなんて、他にもごろごろあるよ。だから、まだ下落余地有りとも言えるけど、これだけ原油リンクが鮮明な会社で60％にとどまってるってことは、資源価値が下支えてる感じだと思う。実際、一回70％くらい下落した後、反発してきてるしね。

ま、原油価格の下落見通しは僕も100％同意。なので、この銘柄の上値は確かに限定的かも。最高値の半値（72万円）まで戻れば、一旦逃げかなー。

原油バブルに踊ったのは間違いなくロシア。ここ２年くらい、ロンドンは超好景気だったけど、原油で儲けたロシア資本が入りまくってた。それがサブプラでメタメタになり、今はさらにロシア資本の縮小が景気悪化に追い討ちかけてる感じ。これはもっと加速すると思う。欧州はこれからまだまだきついと思うよー。いやー、日本人に生まれてよかったー。。。。あ、俺も別に国粋主義者じゃないからね（笑）。

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