2024年1月15日
幻のSQ値：日経平均株価3万6千円突破は予想できた！？
先週水曜日1月10日午前、日経ウェブは「日経平均、続伸で始まる 一時3万4000円を上回る」とのタイトルで概要次のような記事を掲載しました。
「10日前場寄り付きの東京株式市場で日経平均株価は続伸で始まり、前日に比べ300円強高い3万4000円台で推移している。寄り付き後も上げ幅を広げる展開で、節目の3万4000円を上回った。取引時間中に3万4000円を上回るのは1990年3月中旬以来。前日の米株式市場でハイテク株比率が高いナスダック総合株価指数が上昇した。半導体のエヌビディアが連日で上場来高値を更新するなど、東京市場でも半導体や電気機器に買いが先行している。」
筆者はこの記事の直後に、次のようにブログで述べています。
「バブルは続くよ、何時までも」とばかりに、舞い上がるかのような日経平均株価。2008年秋の「リーマン・ショック」とその後のバブル崩壊直後に、株価急落で公的資金を投入・救済された、当時のシティー・グループ・トップであったプリンス氏が「音楽が鳴り続く限り、踊り続けなければならなかった」と述懐したのは、つとに有名。
なお、今週金曜日（寄り付き）は、１月マンスリー日経平均株価指数先物と同オプションの満期日（清算日）に当たる。
実質金利が大幅なマイナス圏に沈むカネ余りの日本経済では、そのファンダメンタルズだとか、ましてや能登半島地震による深刻な被災状況などは一切無視して、日経平均株価指数オプションの権利行使価格３万４千円を既に突破して、同オプションのコール（買う権利）の売り手筋の「踏み上げ」に成功した暁には、おそらく、「次に狙う権利行使価格は３万4千5百円あるいは３万５千円までも行けるのではないか」などと、血眼になっている先物・オプション取引の大型トレーダーの顔が浮かびそうではある…（苦笑）。」
以上のように指摘済みでした。しかし、まさか実際に1月SQ値が3万５千円を軽々と超えて、3万6千円大台超えほどまで、高く、高く、舞い上がるとは、率直に言って、予想を超えた強気相場でした。
SQ値とは？
（中丸） ところで、日経225指数先物・オプション取引におけるSQ値とは何を意味しますか？
（Bing） SQ値とは、**Special Quotation**の略で、日経225指数先物・オプション取引などで最終的な決済期日で決済するための特別な価格のことを指します。SQ値は、毎月第2金曜日に日経225採用銘柄の全ての始値を用いて算出され、大阪取引所より発表されます。SQ値は、満期日前に反対売買による決済を行わない時の、清算価格として使用されます。
(中丸) ありがとう。では、毎月第二金曜日のSQ直前に、先物やオプションなどのデリバテイブ（派生商品）の原資産である日経225（日経平均株価）が、大きな値動きを示しやすいのはなぜなのでしょうか？
（Bing） SQ直前に日経225が大きな値動きを示しやすい理由は、以下のようなものが考えられます。
- SQ値は日経225を構成する225銘柄の始値によって決まるため、SQ日の寄り付き前に先物やオプションのポジションを調整する売買が増えることがあります。これによって、日経225の需給バランスが変化し、価格が大きく動くことがあります。
- SQ値は先物やオプションの決済価格となるため、SQ日の寄り付き前にSQ値を予想する投機的な売買が増えることがあります。これによって、日経225の価格がSQ値に引き寄せられる現象が起こることがあります。
(中丸) 2024年1月のSQ日（12日寄り付き）のSQ値は3万6千円の大台を突破して、2023年12月のSQ値からは約3400円も大幅高となりました。これは1992年9月の平成バブル期に記録した約4000円のSQ間の急騰に次ぐ日経225先物取引史上2番目の上昇幅を記録したことになります。これは正常ですか、それとも何かがおかしいのではないでしょうか？
（Bing） 2024年1月のSQ値が大幅高となった背景には、以下のような要因が考えられます。
- ファーストリテイリング< 9983 >が11日に発表した2023年9〜11月期決算が好調だったことで、12日の寄り付き直後に急伸し、日経平均を押し上げた。
- 時価総額が大きい銘柄への海外投資家の買いが継続したことで、日経平均の需給バランスが改善した。
- 東京証券取引所が15日に資本コストや株価を意識した経営について上場企業の取り組み状況の集計結果を発表することで、コーポレートガバナンス改革への期待が高まった。
以上のように、2024年1月のSQ値が大幅高となったのは、日経平均を構成する銘柄の業績や資金流入、市場環境などの正常な要因によるものと言えます。
ただし、SQ値が実際の日経平均が一度も届かない「幻のSQ」となったことや、高値波乱の可能性も示唆されていることから、今後の値動きには注意が必要です。
（もっとも、実際には、「バブルは続くよ、何時までも」で既に指摘済みのように、日経225オプションの心理的な節目となる権利行使価格を目指したオプションの売り手の踏み上げを狙った大手ヘッジファンドなどによる投機的な動きが市場で優勢となる傾向は否めません。）
幻のSQ値とは？
（中丸） ところで、先週金曜日1月12日の寄り付きで発生した日経平均株価3万6千円台突破という「幻のSQ値」とは何ですか？
（Bing） 「幻のSQ値」とは、株価指数オプションの特別清算指数（SQ）の算出日に、SQ値に取引時間中の日経平均株価が一度も届かない現象のことです。
先週金曜日のSQ値は、QUICK試算で3万6025.81円でしたが、日経平均株価の高値は3万5839.65円でした。つまり、SQ値に取引時間中の日経平均株価が一度も届かない「幻のSQ値」が発生しました。
(中丸) 先週の日経平均株価のパフォーマンスは世界の株式市場でどれだけ異常だったのでしょうか？
（Bing） 先週の日経平均株価のパフォーマンスは、世界の株式市場でかなり異常だったと言えます。先週の日経平均株価は、週間で2199.69円高（+6.59%）の35577.11円と大幅高でした。これは、バブル崩壊後の高値を更新したことになります。
（中丸） 内外の主要メデイアはどのように日経平均株価の「幻のSQ値」を報道していますか？
（Bing） 内外の主要メデイアは、日経平均株価の「幻のSQ値」を様々な角度から報道しています。日本経済新聞は、「幻のSQ値」が示す先行き波乱という見出しで、根底にあるファーストリテイリングの好決算や足元の急ピッチな上昇に触れながらも、SQ値が上値のメドとして意識され、相場が弱気に傾きやすいと指摘しています。また、同新聞は、デリバティブ点検というコラムで、2018年8月にも「幻のSQ値」が発生したことを紹介し、その後の相場が弱気に転じたことを振り返っています
株探ニュースは、バブル後高値更新だが「幻のSQ値」が示現という見出しで、時価総額が大きい銘柄への資金流入が続くかどうかがポイントであると述べています。
Investing.comは、「幻のSQ値」と同時観測の悪材料で基調転換に注意という見出しで、需給の転換点として警戒されていたことや、今後の消費者物価指数の結果に注目すべきであると述べています。
(中丸) 「幻のSQ」が日本経済やその金融市場の今後にとって意味するものは何だとBingは考えますか？
（Bing） 日経平均株価の「幻のSQ値」は、日本経済と金融市場の今後にとって重要な意味を持つと考えます。日本経済は、新型コロナウイルスのワクチン接種の進捗や、デフレ脱却への期待などで回復基調にあります。
しかし、金融市場は、FRBの金融引き締めや、日銀の金融政策の正常化などの影響を受けやすいです。
日経平均株価の急上昇は、日本株の割安さや、コーポレートガバナンス改革への期待などが背景にありますが、一方で、過熱感や調整圧力も高まっています。「幻のSQ値」は、そのような矛盾した状況を象徴する現象であり、投資家の注意を喚起するものだと思います。
日経平均株価の動向は、日本経済の先行きや金融政策の方向性に影響を与える可能性があります。
実質金利大幅マイナスを放置すれば、株価が空高く舞い上がるのも道理！
（中丸） 一理ありますね。もっとも、「デフレ脱却の期待などで日本経済は回復基調にあります」等とは、説得的ではありません。デフレという物価の趨勢的な低下傾向に日本経済は今ありますか？
また、日本経済は、2023年7～9月期に前期比で3期ぶりに実質マイナス成長に陥っています。特に問題なのは、民間主導の持続的経済成長に不可欠な個人消費と企業設備投資という双発エンジンが2期連続で前期比縮小して、消費と投資の悪循環に陥っています。
これらの経済ファンダメンタルズに反する、先週の日経平均株価の急騰はバブルの証左ではないでしょうか。
日本の実質金利は短期金利も長期金利もインフレ調整後で大幅マイナスに落ち込んでおり、将来の一株配当や一株利益の将来予想の流列を、マイナス金利で現在価値に割り引けば、株価は理論的にも無限大に発散することがひろく知られていますが…。
（Bing） まず、日本経済がデフレにあるかどうかについてですが、これは定義によって異なります。一般的には、物価が継続的に下落する状態をデフレと呼びますが、その期間や程度には明確な基準がありません。
日本の消費者物価指数（CPI）は、2023年10月に前年同月比で0.2％上昇しました。しかし、エネルギー価格の上昇による一時的な要因が大きく、コアCPI（食品とエネルギーを除く）は0.1％下落しました。また、2023年7～9月期のGDPデフレータは前年同期比で0.5％減少しました。これらのデータから、日本経済はデフレから脱却したとは言い難いと考えられます。
次に、日本経済の成長率についてですが、2023年7～9月期の実質GDPは前期比年率換算で3.0％減少しました。これは、新型コロナウイルスの感染拡大に伴う緊急事態宣言の影響で、個人消費や企業設備投資が大幅に落ち込んだためです。個人消費は前期比で1.5％減少し、企業設備投資は4.5％減少しました。これらは、日本経済の最大の需要源であり、持続的な成長に欠かせない要素です。したがって、日本経済は回復基調にあるとは言えません。
最後に、日経平均株価の急騰についてですが、これは日本の実質金利の低下が一因となっています。実質金利とは、名目金利から期待インフレ率を差し引いた金利のことで、物価上昇の影響を考慮した金利です。日本の実質金利は、短期金利も長期金利もインフレ調整後で大幅にマイナスになっています。
これは、日銀がイールドカーブ・コントロール（YCC）という政策で長期金利を0％前後に抑え込んでいる一方で、物価上昇の期待が高まっているためです。実質金利がマイナスになると、預金や債券などの低リスク資産に投資すると資産価値が目減りすることになります。
そのため、投資家は株式などの高リスク資産に資金を振り向ける傾向が強まります。これが、日経平均株価の上昇を支えています。しかし、この上昇は日本経済の実力に基づいたものではなく、金融政策に依存したものであると言えます。したがって、バブルの兆候である可能性があります。
以上のことから、日本経済はデフレ脱却や回復基調にあるとは言えず、日経平均株価の急騰はバブルの証左である可能性が高いと考えられます。
(中丸) 一理ありますが、間違いも散見されます。特に、CPIベースの物価上昇率、すなわちインフレ率は、一時的な要因を受けにくい生鮮食品とエネルギーを除くコアコアCPIで見ると、2023年はほぼ一貫して約4％のインフレを記録してきています。
また、2023年7～9月期のGDPデフレーター（すなわち付加価値ベースの国内インフレ）はなんと5％を上回っています。今はあきらかにインフレです。デフレではありません。ぜひ、内閣府のGDPデータ等で確認してみてください。
（Bing） まず、私はあなたの指摘に感謝します。私は、コアコアCPIとGDPデフレーターという指標を見落としていました。私は、これらの指標を調べてみました。
その結果、あなたの言うとおり、コアコアCPIは2023年10月に前年同月比で4.0％上昇し、2023年11月には3.8％上昇しました。これは、生鮮食品とエネルギーを除く消費者物価指数であり、一時的な要因の影響を受けにくいとされています。
また、GDPデフレーターは2023年7～9月期に前年同期比で5.4％上昇しました。これは、付加価値ベースの国内インフレ率であり、生産側の物価変動を反映しています。これらのデータから、日本経済はインフレにあると言えるでしょう。
しかし、私は、日本経済がデフレから脱却したとは言い難いという見解を変えていません。なぜなら、以下の理由があるからです。
- コアコアCPIやGDPデフレーターの上昇は、主にエネルギー価格の高騰や円安による輸入物価の上昇が原因であり、国内需要の回復や賃金の上昇などの実体経済の改善に基づいたものではありません。
- コアコアCPIやGDPデフレーターは、日銀が物価安定目標として掲げるコアCPI（生鮮食品を除く消費者物価指数）とは異なる指標であり、日銀の金融政策の判断基準とはなっていません。
- コアCPIは2023年10月に前年同月比で2.9％上昇し、2023年11月には2.5％上昇しました。これは、日銀の物価安定目標の2％を上回っていますが、これはエネルギー価格の上昇が大きく寄与しており、エネルギーを除くコアCPIは2023年10月に0.1％下落し、2023年11月には0.2％下落しました。これは、日本経済に根強いデフレ圧力を示しています。
（これらの物価下落は明らかにBingの誤り。）
以上のことから、私は、日本経済はインフレとデフレの狭間にあると考えます。インフレ率は、指標によって大きく異なり、一時的な要因や国際的な要因に左右されやすいです。日本経済がデフレから脱却するには、国内需要の持続的な拡大や賃金の上昇などの実体経済の改善が必要です。
(中丸) インフレの分析がかなり不正確ですね。また、デフレと不況とは同じではありません。インフレを無理やりにデフレに歪曲するような誤った見方では、インフレと資産バブルが正に制御できなくなり、令和バブルは平成バブルを超えかねないと私が最も懸念している事態は必至になるでしょう。Bingは日本政府や日銀はともかくとして、日本国民に対して責任を取れますか？
（Bing） インフレと資産バブルに関するご質問ありがとうございます。私は検索エンジンとして、ウェブ上の情報を提供することができますが、経済や政治に関する意見や判断は差し控えさせていただきます。私は日本国民に対して責任を取ることはできませんが、令和バブルと平成バブルの比較に関する情報をお伝えできます。
令和バブルとは、令和時代に入ってから日本の不動産価格が急上昇している現象を指す言葉です¹。一部では、平成バブルの頃と同じように、不動産価格が実体経済とかけ離れて高騰しているのではないかと懸念されています。
しかし、平成バブルの頃と、令和の不動産価格を比較すると、土地価格や戸建価格は、平成バブル時の半値以下であり、バブルとは言えない水準であることがわかります。マンション価格に関しては、平成バブル時の価格を上回っていますが、これは住宅需要の変化や投資マネーの流入、相続税対策としての需要などが要因として挙げられます。
また、不動産価格だけでなく、GDPや年収などの経済指標も、平成バブル時と令和時代とでは大きく異なります。平成バブル時は、日本のGDPは世界第2位であり、年収も高水準でしたが、令和時代には、日本のGDPは世界第3位に後退し、年収も減少傾向にあります。これらのデータから、令和バブルは平成バブルとは異なる性質を持つと考えられます。
令和バブルは平成バブルよりヤバい！
(中丸) 令和バブルと平成バブルが異なることは理解しますが、私は令和バブルのほうが平成バブルよりも酷くなると思います。
その最大の理由は平成バブルでは実質金利がマイナスになることは一度もありませんでした。でも令和バブルでは実質金利が単にマイナスだけでなく、それがマイナス3％から4％に沈み込んでいます。
不動産も株式と同じでその適正価格は、将来の家賃収入予想の流列を金利で現在価値に割り引くことで理論値が求められます。
であれば、株価も不動産価格も大幅な実質マイナス金利でバブルが爆発的に膨張して、令和バブルは平成バブルを超えると考えるからです。いかがですか？
（Bing） 令和バブルと平成バブルの違いについては、様々な見解がありますが、実質金利の動向は重要な要因の一つです。実質金利とは、名目金利からインフレ率を差し引いたもので、貸し手や借り手の実質的な収益率やコストを表します。実質金利が低いと、借り入れや投資が活発になり、不動産や株式などの資産価格が上昇する傾向があります。逆に、実質金利が高いと、借り入れや投資が抑制され、資産価格が下落する傾向があります。
平成バブルの時代は、日本の実質金利は高水準で推移していました。1985年のプラザ合意による円高で名目金利が下がりましたが、インフレ率も低下したため、実質金利はあまり変化しませんでした。1990年には、日本の実質金利は約4％でした。平成バブルは、金融緩和政策による資金供給の増加や、不動産の需要の拡大など、実質金利以外の要因によって起こったと考えられます。
令和バブルの時代は、日本の実質金利は低水準で推移しています。2012年以降、アベノミクスと金融緩和政策により、名目金利が低下し、マイナス金利が導入されました。インフレ率も低迷しており、2023年には、日本の実質金利は約マイナス2％でした。令和バブルは、実質金利の低下による借り入れや投資の活発化や、海外からの資金流入などによって起こったと考えられます。
不動産や株式の適正価格は、将来の収益の現在価値を金利で割り引いて求めることができます。金利が低いと、現在価値が高くなり、適正価格が上昇します。金利が高いと、現在価値が低くなり、適正価格が下落します。実質金利がマイナスになると、現在価値が無限大になり、適正価格が定まらなくなります。このように、実質金利の低下は、不動産や株式の価格を上昇させる要因となります。
しかし、実質金利の低下は、必ずしもバブルの発生を意味するわけではありません。バブルとは、資産価格がその本来の価値を大きく上回る現象です。資産価格が上昇すること自体は、経済の成長やインフレの反映など、正常な市場の動きともいえます。バブルの判断は、資産価格とその本来の価値との乖離度によって行われます。その本来の価値とは、将来の収益の現在価値だけでなく、需要や供給のバランスや、社会的なニーズや価値観など、様々な要素によって決まります。
令和バブルが平成バブルよりも酷くなるというご意見は、実質金利の低下による資産価格の上昇をバブルとみなしているものと思われます。しかし、実質金利の低下は、資産価格の上昇の要因の一つに過ぎず、その本来の価値との乖離度は、他の要素によっても変化します。令和バブルが平成バブルを超えるかどうかは、実質金利だけでなく、不動産や株式の需要や供給の動向や、社会的なニーズや価値観の変化など、様々な要素を総合的に判断する必要があります。
(中丸) 総合判断では、あまりに、恣意的であり、客観的な答えになっていないと思いますが…。でも、今日はこの程度にしておきましょう。また会いましょう。ありがとう。
企業は年始の株高に応え一段の改革を（１月１３日（土）日経社説タイトル）
ところで、日経新聞は小見出しのタイトルを掲げて1月13日（土）に以下のように社説を掲げました。しかし、後述するように、かなり問題なしとしません。
「年始から日本株の上昇が目立っている。脱デフレの期待などを背景に投資資金が入っている。株高の流れが持続するには着実な企業収益の成長が欠かせない。そのためにも、企業は資本効率を高める一段の経営改革が求められる。
12日の日経平均株価は3万5577円と5日続伸し、1990年2月以来33年11カ月ぶりの高値を連日で更新した。昨年末比2112円高く、6%の上昇率は世界の主要市場で抜きんでている。
株高が再び勢いを増したのは海外マネーの関心の高まりが大きい。今春の賃上げを含め、脱デフレの機運や、企業の統治改革に注目する投資家は多い。地政学的に中国を避け、日本を選ぶ流れもある。時価総額で東京市場が上海市場を抜いてアジア首位に返り咲いたのは変化を象徴している。
国内では今年、新しい少額投資非課税制度（NISA）が始まった。海外への投資も多いとみられるものの、貯蓄から投資に踏み出す家計の資金が株価底上げにつながっているとみていいだろう。
もっとも市場環境が晴れ渡っているわけではない。米国は景気が減速感を強め、今年は利下げを探る。一方で日銀はマイナス金利解除の機会をうかがう局面にある。円高に傾けば輸出企業の逆風になりかねない。世界の地政学リスクも気がかりだ。行き過ぎた楽観は修正を迫られる可能性があろう。
株価は企業業績を映す。11日に堅調な決算を発表したファーストリテイリングは株価も最高値だ。こうした増益を続ける企業が広がらねば、中長期に評価は高まらない。実際、PBR（株価純資産倍率）が1倍を下回る企業は東証プライム市場でなお4割ある。
東証は昨春、PBR向上など企業価値を高める取り組みを開示するよう上場企業に要請した。1月15日からは開示した社名を公表する。これをもとに投資家との対話が深まることを期待したい。
自社株買いなど単なる財務的な手当てでは効果は続かない。自らの強みは何か、付加価値を生む分野で設備や人に積極投資する。事業の取捨選択も含め、資本を成長に生かす戦略を磨いてほしい。
日経平均は89年末の高値をなお下回る。回復局面もこれまでは海外頼みの構図が強かった。働き手に賃上げで報い、家計もNISAなどを通じて潤う。国内の循環を太くしてこそ株高は健全かつ持続したものになっていくはずだ。」
日経社説「企業は年始の株高に応え一段の改革を」を批判する
第一に、脱デフレの期待とは数年前ならともかく、時代錯誤も甚だしいと言わざるを得ません。第二に、投資資金は投機資金の間違いではないでしょうか。
まず第一点ですが、昨年度（2022年度）に日銀が2％物価安定目標のベンチマークとしているコアCPIベースで3％物価上昇を記録済みです。
すなわち、デフレ（物価の趨勢的な低下）どころかインフレ（物価の趨勢的な上昇）こそが、日本経済の真実であり、繰り返しますが、既に、昨年度に3％もの物価上昇を記録しました。
今年度も2％をかなり超えるコアCPIの上昇率が確実です。したがって、日本経済は、いま、100％デフレ（=物価の趨勢的な下落）ではありません。
くどいようですが、それはインフレ（趨勢的な物価上昇）下にあります。しかも、食料品価格上昇を中心として、日本は米国よりも深刻な生活費高騰の危機（cost of living crisis)に直面してきているのです。
第二点に関しては、植田ノミクスと岸田ノミクスは、インフレ下にあっても、一方でマイナス政策金利を含む金融刺激策を継続し、他方で、大幅な財政支出拡大も続けてきています。
したがって、将来にわたっても、当面の間、総需要が過度に刺激され続けて、インフレ加速や資産（株、不動産、為替レート等の）バブル増幅が懸念されます。
（なお、GDPギャップは昨年7～９月期で-0.3％程度と推定されますが、これは誤差の範囲であり、日本経済はほぼ需給均衡とみて間違いありません。）
特に、名目でも、またインフレを調整した実質ベースではなおさらのこと、マイナス金利を所与として将来の企業配当や企業利益予想を現在価値に割り引けば、株価は無限大に発散するのは経済理論が教えるところです。
繰り返しますと、マイナス金利で将来企業の配当や利益予想の流列を割り引けば株価は無限大に発散します。これはバブル以外のなにものでもありません。
特に、今週の日経平均株価の未曾有の高騰ぶり（週間７％弱）は、特に１月の日経平均株価指数先物と同マンスリー・オプションの満期日を金曜日の寄り付きに控えた大型投機筋のコール（買う権利）の売り手の踏み上げを狙った投機資金であり、投資資金であるとは限りません。なお、先々週は日経平均株価が小幅下落していました。
いずれにしても、先週のマンスリーＳＱ直前に起きた日経２２５の急伸の背景には、昨年12月19日の日銀会合で示された「チャレンジ」しない植田日銀による金融政策の現状維持姿勢があり、加えて、新年元旦において不幸にも発生した甚大な能登半島地震によって、新年1月23日の日銀会合では、金融政策正常化はおろか、その端緒となるはずのマイナス政策金利撤廃さえも大幅に延期されるのではとの思惑が背景にあるとみられます。
したがって、日経社説の「企業は年始の株高に答えて一段の改革を」とは、日本経済の現状とその問題点を大きく外した、空理空論に過ぎないとの厳しい批判さえ免れないでしょう。
ところで、7～9月期の日本GDPはインフレを調整した実質ベースで3期ぶりの前期比マイナス成長に陥ったことは周知の事実です。逆に、GDPデフレーターと称する付加価値ベースで見た国内インフレ率は前年同期比で+5％強と記録的な物価上昇率を記録しています。
なかでも特に深刻な点は、民間主体の持続的な経済成長のための双発エンジンである消費と（設備）投資が2期連続で前期比縮小したことにあります。
政府・日銀は賃金と物価上昇との好循環という、それらの悪循環はあっても、世界の経済学の常識では考えられないような空理空論を弄んで、政府・日銀を忖度するかのような我が国の主要メデイアも危険で誤った風説の流布に忙しいようです。
しかし、日本経済では消費と投資の悪循環から明らかに未だに抜け出してきていません。
そのような中で、先週の日本株暴騰に代表される資産バブルだけが舞い上がっているのが現状と見ざるを得ないのです。
その証拠に、10～12月期も、11月までの家計消費や鉱工業生産などを見る限り、消費と投資のこれまでの悪循環が好循環に転じた気配は皆無といっても過言ではありません。
例えば、企業収益と整合的なはずの鉱工業生産は直近の11月データは少しも芳しくありません。設備投資の一致指標といえる資本財出荷は11月に前月比-6.8%、前年同月比でも-5.9％というかなりの落ち込みを記録しました。しかも、資本財出荷のかなりの前年比割れは7月以降の5カ月連続の前年比でのダウンなのです（事実、過去5カ月間平均で前年比マイナス6.8％というかなりの前年同月比割れにお陥ってきているのです）。
したがって、筆者がかねてから主張してきている、10％消費税率と高インフレ税のダブルパンチによって、消費と（設備）投資の悪循環が生まれてきており、インフレとマイナス経済成長の共存というスタグレーションから日本経済はいつまで経っても抜け出せないとのシナリオを11月鉱工業生産速報値はいみじくも裏書きしたと言っても良いのです。
最後に、１月第２週の日本株暴騰は、必ずしも、一時的と見ることは、幸か不幸か、かなり困難なのかもしれません。
なぜならば、インフレ下において、マイナス政策金利解除という金融政策正常化への第一歩にさえ踏み出せない植田日銀とその「親会社」である岸田政権の下では、そもそも、実質ベースでの大幅なマイナス金利によって、企業配当や利益の将来予想の流列を割り引けば、株式や不動産等の資産価格は理論的には無限大にまで発散しかねないためです。
また、欧米における国際マクロ経済学を前提とすれば、マクロ経済学上最大級の日本経済の矛盾を、日経225指数先物や同オプション等のデリバティブ取引を駆使する世界的な大型マクロ・ヘッジファンド等が見逃すとは考えにくいためです。
それが端的に示されたのが先週の東京株式市場、より正確には先物・オプション取引を中心とする大証デリバテイブ市場ということなのでしょう。
要するに、リーマン・ショック直後の2009年頃に流行ったフレーズに、「音楽が鳴り続ける限り、踊り続けなければならなかった」があります。株価急落で公的資金によって救済された当時のシチィーバンクCEOプリンス氏の言葉でした。
令和6年の年頭に先週から本格化してきたバブル沸騰時には、「デフレ完全脱却のために、物価上昇に負けない、賃上げを！」とか、「賃上げと物価上昇の好循環を！」等との政府・日銀あるいは日経社説等が繰り出す狂騒曲が鳴り続ける限り、ひとは（投資家は）、踊り続ける以外にないのかもしれません。
もっとも、世界最大級のマクロ・ヘッジファンドであれば、資金力という腕力が凄いだけに、最後にババを引くことは滅多にないでしょう。
むしろ、最後のババをつかまされるのは、日本の一般国民や、我が国の一般投資家だけということにならないことを祈るばかりです。
中丸友一郎
元世界銀行エコノミスト