【市況】【緊急特集】ＴＯＰＩＸ最高値更新、大型バリュー株偏重の流れはいつまで続くか？
ＴＯＰＩＸ ＜日足＞ 「株探」多機能チャートより
●消去法での日本株買い
６月下旬以降の日本株は明確な買い材料がないなかで、意外高の展開となった。あえて転換点を挙げるとすれば、６月２７日の米大統領選候補者のテレビ討論会だろう。トランプ前大統領が選挙戦で優位に立ったとの見方が広がり、拡張的な財政政策に伴う財政悪化リスクへの懸念から、米長期金利に上昇圧力が掛かった。これを受けて海運や金融などバリュー株が選好され、全体相場を押し上げた。米国では昨年７月の最後の利上げからおよそ１年となるが、ここにきて経済の減速リスクも意識されるようになった。セゾン投信の瀬下哲雄執行役員は「景気とバリュエーションの観点で日本株が消去法的に選好されるようになった」と話す。
ＴＯＰＩＸが３４年半ぶりに過去最高値を更新した半面、ドル円相場は１ドル＝１６１円台と３７年半ぶりの安値圏に沈んでいる。日本の長期金利は足もとでは１．０８０％。今年に入り上昇圧力が掛かっているとはいえ、８９年１２月当時の５．７％台と比べると低水準だ。
今年７月末には日銀の金融政策決定会合があり、追加利上げの可能性が一部で取り沙汰されている。ただ日銀が段階的に政策金利を引き上げたとしても、米連邦準備制度理事会（ＦＲＢ）や欧州中央銀行（ＥＣＢ）の直近の政策金利の水準との比較では、極めて低い水準にとどまるとの見方が市場では支配的だ。結果として低金利円で借り入れを行い、高金利の海外資産で運用する「円キャリー取引」が繰り広げられ、円相場を下押しする要因となっている。
急激な金融引き締めリスクに乏しいこと自体、東京市場は海外勢にとっては安心・安全な市場とも言える。上場企業に対し東証が資本コストや株価を意識した経営を促したことも相まって海外勢のマネーが大型株に流れた結果、ＴＯＰＩＸを規模別でみると「大型」の年初来の上昇率は２７％となり、「中型」の１４％、「小型」の１３％を上回っている。テーマ性のある大型株の上昇力は目覚ましく、防衛関連と位置付けられる三菱重工業<7011>の株価は２．５倍と急騰。インバウンド関連の三越伊勢丹ホールディングス<3099>は２．１倍、事業構造改革の効果とＡＩの普及で電力関連事業の拡大が期待される日立製作所<6501>は８３％高となっている。
●米大統領選の情勢と金利動向には不透明感
８９年１２月末との比較では、ＴＯＰＩＸの「小型」は２１％高、「中型」が１８％高なのに対し、「大型」はほぼ横ばいでパフォーマンスは劣後している。バブル崩壊後、ゼロ金利政策の導入、更にはマイナス金利政策の導入に至った国内の金利情勢を踏まえると、グロース株の多い中小型株の好パフォーマンスは妥当な流れと言える。
金利動向がグロース性の強い中小型株の方向性に大きな影響をもたらす要因であることは、今後も変わりがないだろう。日本の金利が低位で推移し続けるなら、カギを握るのは米金利だ。ＣＭＥフェドウォッチによると、今年末までにＦＲＢが０．２５％幅で２回の利下げを行う確率は４６％と１カ月前の４１％から上昇している。米国で景気減速懸念を背景に利下げ期待が一段と高まり、米金利の低下基調が鮮明となれば、中小型株の反転攻勢の道筋が見えてくる。
問題はその持続性である。米大統領選を巡る情勢は、なお流動的との見方が優勢だ。バイデン氏が撤退を決断した際に民主党側が打ち出す新たな候補者次第で、バイデン氏・トランプ氏の両者に対し不支持の立場をとる「ダブルヘイター」の票が民主党候補に流れ込むシナリオも存在する。政治情勢に米債券市場が振り回される状況がしばらくは続くだろう。また米国景気が本格的に腰折れとなった場合には金融市場に動揺が走り、日本株もバリュー・グロースを問わず売り圧力にさらされるに違いない。リスク要因が点在するなかで出遅れた有望中小型株にどのタイミングで投資をすべきか。これまで以上に投資家の手腕が問われることとなる。
【市況】明日の株式相場に向けて＝トランプ相場はインフレと共に
日経平均 ＜日足＞ 「株探」多機能チャートより
７月はＥＴＦの分配金捻出のための売りが出て全体相場の上値を押さえるという見方が強かった。昨年もこのＥＴＦ絡みの売り圧力が喧伝され７月上旬から中旬にかけて日経平均、ＴＯＰＩＸともに下値模索の展開を強いられ週足で大陰線を引いた。ところが今年は真逆の展開となっている。７月のＥＴＦ分配金捻出に伴う売りは、毎年恒例ともいえる需給イベントだが、今回も７月第２週前半（来週前半）に１兆数千億円規模の売りが東京市場にのしかかるという観測があった。市場では「これ（ＥＴＦ絡みの売り）を見込んで前週あたりからショートポジションを積み上げる向きが急増、結果的に売り方は強制的な買い戻しを迫られ、ＴＯＰＩＸの３４年ぶり最高値を演出する格好となった」（ネット証券マーケットアナリスト）とする。
６月は後半に入ってから前半の不調が嘘に思えるような急速な上昇トレンドを形成したが、これが７月初旬に入ってからの下げ余地を大きくするであろうという穿（うが）った見方につながった面もある。「海外ヘッジファンドの買い戻しが６月いっぱいで終了するという思惑も働いた。それもあって玄人筋ほど売りから入りやすく、結果的に踏み上げ相場の肥やしになってしまった」（中堅証券ストラテジスト）と指摘する。
米大統領選を前にした最初のテレビ討論で、こんなに早くバイデン氏がコーナーポストに追い詰められるような形になるとは誰も想定していなかったはずだが、マーケットがもう一つ見誤ったのは、トランプ大統領返り咲きの可能性が高まったことで株式市場全体がここまでリスクオンに振れるという現実であったと思われる。「もしトラ」という言葉自体に元来肯定的な響きはない。もしもトランプ氏が大統領選に勝利した場合、株式市場はリスクに遭遇するというニュアンスであり、これは２０１６年のヒラリー・クリントン氏とトランプ氏の大統領選の際に生まれたスラングである。しかし、当時はトランプ氏が大統領に就任すると米国株は急上昇トレンドに突入した。空売りのアンワインドが一気に進み全体相場を押し上げる構図となった。しかし、今回は過去の実績から、「もしトラ」は必ずしも株式市場にとってネガティブではないという学習効果が働いている。
そうしたなか、トランプ氏が掲げる政策でもっともマーケットの視線を引き付けているのは他国への追加関税だ。とりわけ中国からの輸入品には一律６０％超の関税をかけ、その他の国や地域からの輸入品に１０％の関税をかける案を提示している。これは、物価上昇圧力となってモノのインフレを再燃させる。一方、大型減税の拡充（減税の恒久化と法人税率の一段の引き下げ）では、財政出動に伴う過剰流動性の創出がインフレ圧力の顕在化につながる。更にトランプ氏は不法移民の取り締まり強化で数百万人単位を強制送還させる案を掲げており、これは労働者需給を逼迫させサービス分野のインフレを巻き起こす。
つまり、トランプ大統領はインフレの足音とともに再登場する絵図が浮かぶ。原油市況や非鉄市況がここにきて静かに上昇傾向を見せ始めているのはそのシナリオに沿ったものだ。しかも、日本は折からの円安に歯止めがかからない状況で、これはかなりのインフレ環境に晒されることになる。一方でタカ派になり切れない日銀。これを横目に今の株高は「インフレ対策で株を買う」というロジックが底流しているようにも見える。
あすのスケジュールでは、５月の家計調査、６月上中旬の貿易統計がいずれも朝方取引開始前に開示される。また、午前中に３カ月物国庫短期証券の入札が行われる。午後取引時間中には消費活動指数、５月の景気動向指数（速報値）などが発表される。また、この日は安川電機<6506>の３～５月期決算発表がありマーケットの関心を集めそうだ。海外では５月のユーロ圏小売売上高のほか、６月の米雇用統計への注目度が高い。このほか、ウィリアムズＮＹ連銀総裁がインドで講演を行う予定にある。（銀）
| ＜日経225オプション（プット）＞ | ||||
| 限月取引 | 取引高 | 当日 建玉残高 |
前日比 | 前日 建玉残高 |
| NIKKEI 225 P2407-38000 | 938 | 3,576 | -69 | 3,645 |
| NIKKEI 225 P2407-38125 | 77 | 353 | -36 | 389 |
| NIKKEI 225 P2407-38250 | 456 | 1,319 | -41 | 1,360 |
| NIKKEI 225 P2407-38375 | 343 | 2,171 | -215 | 2,386 |
| NIKKEI 225 P2407-38500 | 1,205 | 2,552 | +65 | 2,487 |
| NIKKEI 225 P2407-38625 | 225 | 483 | -99 | 582 |
| NIKKEI 225 P2407-38750 | 371 | 1,892 | -59 | 1,951 |
| NIKKEI 225 P2407-38875 | 322 | 1,508 | +93 | 1,415 |
| NIKKEI 225 P2407-39000 | 2,656 | 4,102 | +290 | 3,812 |
| NIKKEI 225 P2407-39125 | 427 | 274 | +110 | 164 |
| NIKKEI 225 P2407-39250 | 1,038 | 751 | -126 | 877 |
| NIKKEI 225 P2407-39375 | 423 | 134 | -218 | 352 |
| NIKKEI 225 P2407-39500 | 2,774 | 1,648 | +162 | 1,486 |
| NIKKEI 225 P2407-39625 | 246 | 295 | +27 | 268 |
| NIKKEI 225 P2407-39750 | 1,573 | 1,099 | -34 | 1,133 |
| NIKKEI 225 P2407-39875 | 635 | 364 | +215 | 149 |
| NIKKEI 225 P2407-40000 | 2,681 | 1,172 | +585 | 587 |
| NIKKEI 225 P2407-40125 | 429 | 243 | +80 | 163 |
| NIKKEI 225 P2407-40250 | 791 | 505 | +163 | 342 |
| NIKKEI 225 P2407-40375 | 415 | 216 | +62 | 154 |
| NIKKEI 225 P2407-40500 | 1,834 | 1,112 | +388 | 724 |
| 限月合計 | 26,591 | 106,711 | +1,279 | 105,432 |
| ＜日経225オプション（コール）＞ | ||||
| 限月取引 | 取引高 | 当日 建玉残高 |
前日比 | 前日 建玉残高 |
| NIKKEI 225 C2407-39500 | 208 | 3,548 | -130 | 3,678 |
| NIKKEI 225 C2407-39625 | 3 | 458 | -3 | 461 |
| NIKKEI 225 C2407-39750 | 437 | 1,966 | -306 | 2,272 |
| NIKKEI 225 C2407-39875 | 70 | 522 | +59 | 463 |
| NIKKEI 225 C2407-40000 | 807 | 4,324 | -428 | 4,752 |
| NIKKEI 225 C2407-40125 | 20 | 1,171 | -9 | 1,180 |
| NIKKEI 225 C2407-40250 | 333 | 1,911 | -209 | 2,120 |
| NIKKEI 225 C2407-40375 | 118 | 667 | +32 | 635 |
| NIKKEI 225 C2407-40500 | 1,603 | 3,472 | -402 | 3,874 |
| NIKKEI 225 C2407-40625 | 179 | 525 | +60 | 465 |
| NIKKEI 225 C2407-40750 | 1,855 | 2,043 | +223 | 1,820 |
| NIKKEI 225 C2407-40875 | 452 | 342 | -83 | 425 |
| NIKKEI 225 C2407-41000 | 4,128 | 6,005 | -426 | 6,431 |
| NIKKEI 225 C2407-41125 | 633 | 280 | -61 | 341 |
| NIKKEI 225 C2407-41250 | 1,166 | 1,509 | +222 | 1,287 |
| NIKKEI 225 C2407-41375 | 461 | 513 | +22 | 491 |
| NIKKEI 225 C2407-41500 | 4,168 | 2,936 | +404 | 2,532 |
| NIKKEI 225 C2407-41625 | 775 | 163 | +9 | 154 |
| NIKKEI 225 C2407-41750 | 1,774 | 1,198 | +224 | 974 |
| NIKKEI 225 C2407-41875 | 462 | 107 | +34 | 73 |
| NIKKEI 225 C2407-42000 | 3,235 | 2,284 | +277 | 2,007 |
| NIKKEI 225 C2407-42125 | 505 | 114 | +71 | 43 |
| NIKKEI 225 C2407-42250 | 1,071 | 615 | +66 | 549 |
| NIKKEI 225 C2407-42375 | 124 | 16 | +16 | 0 |
| NIKKEI 225 C2407-42500 | 1,704 | 1,566 | -356 | 1,922 |
| NIKKEI 225 C2407-42625 | 215 | 10 | +10 | 0 |
| NIKKEI 225 C2407-42750 | 565 | 283 | -14 | 297 |
| NIKKEI 225 C2407-43000 | 804 | 976 | +115 | 861 |
| NIKKEI 225 C2407-43250 | 200 | 221 | +85 | 136 |
| NIKKEI 225 C2407-43500 | 230 | 381 | +49 | 332 |
| 限月合計 | 28,812 | 54,592 | -471 | 55,063 |