プロジェクト・シンジケート誌掲載記事のグーグル直訳。
極めて説得的。
もっとも、残念ながら、
日本経済は一言も触れられていません。
ジャパン・バッシングの時代が続いていると見ざるを得ません。
1980年代は、ジャパン・アズ・ナンバーワンの時代等と
持てはやされていたものです。
当時は、英国は新興衰退国などと揶揄していた
日本の経済学者も散見されました。
今は、我が日本こそが、英国に代わって、
新興衰退国の一つに落ちぶれてしまったということかもしれません。
いずれにしても、2024年に
「国民ファーストの新しい三本の矢」を放たないかぎり、
「日本大復活！」はあり得ないでしょう。
そしておそらく日本復活のための最後のチャンスは
もう２度とやってこないかもしれません。
ルービニ流に言えば、日本経済はどこにも着地せず、
このまま沈み続けるということなのでしょうか。
いずれにしても、以下、ご参考まで。
2024年1月8日
NOORIEL ROUBINI
2024年に向けて、ほとんどのエコノミストや市場アナリストは、ほとんどの主要国が景気後退とインフレ再燃の両方を回避するという基本シナリオ、つまり待望の「ソフトランディング」を採用している。
しかし、現在の心強いコンセンサスは、地政学をはじめとするさまざまな要因によって狂わされる可能性がある。
ニューヨーク – 1年前の今頃、私を含むエコノミストや市場アナリストの約85％は、米国と世界経済が景気後退に見舞われると予想していた。 低下しているものの依然粘り強いインフレは、景気後退が発生すると急速に緩和する前に金融政策がさらに引き締められることを示唆していた。 株式市場は下落し、債券利回りは高止まりするだろう。
むしろ、その逆のことがほとんどでした。 インフレ率は予想以上に低下し、景気後退は回避され、株式市場は上昇し、債券利回りは上昇後に低下した。 したがって、2024 年の予測には謙虚に取り組む必要があります。
それでも、基本的なタスクは同じです。ベースライン、上向き、下向きのシナリオから始めて、それぞれに時間変化する確率を割り当てます。 すべてではないが、多くのエコノミストやアナリストの現在の基準はソフトランディングだ。
米国をはじめとする先進国は景気後退を回避しているが、成長率は潜在成長率を下回っており、インフレ率は2025年までの2％目標に向けて低下し続けている。 中央銀行は今年の第1四半期または第2四半期に政策金利の引き下げを開始する可能性がある。 このシナリオは、すでにそれを期待して上昇し始めている株式市場と債券市場にとって最良のシナリオとなるだろう。
上向きのシナリオは「着地なし」のシナリオです。成長率は（少なくとも米国では）潜在成長率を上回り、インフレ率は市場や米連邦準備制度理事会の予想よりも下回ります。 利下げはFRBや他の中央銀行、市場が現在予想しているよりも遅く、遅いペースで行われるだろう。
逆説的だが、不着シナリオは、予想外に力強い成長にもかかわらず、株式市場や債券市場にとっては悪影響を与えるだろう。なぜなら、それは金利が長期にわたってやや高い状態にとどまることを意味するからである。
緩やかな下振れシナリオは、短期で浅い景気後退による波乱に満ちた着陸で、インフレ率が中央銀行の予想よりも早く押し下げられることだ。 政策金利の引き下げはもっと早く実現するだろうし、FRBが示唆している3つの25ベーシスポイント引き下げではなく、現在市場が織り込んでいる6つの引き下げが行われる可能性がある。
もちろん、より深刻な不況が起こり、信用危機や債務危機につながる可能性もあります。 しかし、ロシアのウクライナ侵攻後の一次産品価格の急騰や米国と欧州の一部の銀行破綻のため、昨年はこのシナリオがかなりありそうに見えたが、総需要の弱さを考慮すると、今日ではその可能性は低いと思われる。
それが懸念されるのは、ガザ紛争に起因するエネルギー価格の高騰など、新たな大規模なスタグフレーションショックがあった場合、特にそれがヒズボラとイランを巻き込んだより広範な地域戦争にエスカレートし、ガザ地区からの石油生産と輸出が混乱した場合のみである。
米中間の新たな緊張のような他の地政学的なショックは、貿易が大規模に混乱するか、台湾のチップ生産と輸出が損なわれない限り、おそらくスタグフレーション的（成長率低下とインフレ率上昇）ではなく、収縮的（成長率低下とインフレ率低下）になるだろう。
11月の米国大統領選挙でまた大きなショックが起こる可能性がある。 しかし、投票前に国内に大きな不安定がない限り、それは2025年の見通しにより大きく影響するだろう。
しかし、繰り返しになりますが、米国の政治的混乱はスタグフレーションではなく停滞に寄与するでしょう。
世界経済に関しては、たとえ米国にとって不着陸の確率が他の先進国よりも高いとしても、不着陸シナリオとハードランディングシナリオの両方が現時点では確率の低いテールリスクのように見えます。 ソフトランディングかバンピーランディングかは国や地域によって異なります。
例えば、米国やその他の先進国は軟着陸する可能性が高いように見えます。 金融政策の引き締めにもかかわらず、2023年の成長率は潜在成長率を上回り、パンデミック時代のマイナスの総供給ショックが沈静化するにつれてインフレ率は依然として低下した。 対照的に、ユーロ圏と英国は、インフレ率の低下により過去数四半期、ゼロかマイナスに近い潜在成長率を下回っており、低成長に寄与する要因が続けば、2024年の好業績を逃す可能性がある。
ほとんどの先進国経済が軟着陸するか、それとも不安定な着陸をするかは、いくつかの要因によって決まります。 まず、時間差で作用する金融政策の引き締めは、2023年よりも2024年の方が大きな影響を与える可能性がある。さらに、債務借り換えにより、多くの企業や家計は今年と来年に大幅に高い債務返済コストを背負わされる可能性がある。
そして、何らかの地政学的ショックが再びインフレの勃発を引き起こした場合、中央銀行は利下げを延期せざるを得なくなるだろう。 中東紛争が激化しても、エネルギー価格が高騰し、中央銀行が現在の見通しを再考せざるを得なくなるだろう。 そして、中期的には多くのスタグフレーション的な巨大脅威が成長率を低下させ、インフレ率を上昇させる可能性がある。
そして、すでに不穏な着陸を経験している中国もある。 構造改革（すぐには実現しない模様）がなければ、今後3年間の潜在成長率は4％を下回り、2030年までに3％近くに低下するだろう。中国当局は、今年の実際の成長率が4％を下回るのは容認できないと考えるかもしれない。 しかし、5%の成長率は大規模なマクロ刺激策がなければ達成できず、すでに高いレバレッジ比率が危険なレベルまで上昇することになる。
中国は、2024年に4%をわずかに上回る成長率を達成するのに十分な適度な刺激策を実施する可能性が最も高い。一方、社会の高齢化、債務と不動産の過剰な増加、国家の経済介入、経済成長の欠如など、成長を阻害する構造的な要因も存在する。 強力な社会的セーフティネットは存続します。 最終的には、中国は深刻な債務と金融危機を伴う本格的なハードランディングを回避する可能性がある。 しかし、今後の成長は期待外れで、おそらく困難な状況にあるようだ。
資産価格、株式、債券の最良のシナリオはソフトランディングだが、これは現在部分的に織り込まれている可能性がある。
ランディングなしのシナリオは実体経済にとっては良いが、株式市場と債券市場にとっては悪い。中央銀行の活動を妨げることになるからである。 利下げを貫徹することはないだろう。
不安定な着陸は、少なくとも短くて浅い景気後退が底を打ったように見えるまでは、株式にとっては良くないが、利下げがより早くなることを意味するため、債券価格にとっては良いことになるだろう。
最後に、より深刻なスタグフレーションシナリオは、明らかに株式と債券の利回りの両方にとって最悪です。
今のところ、最悪のシナリオが起こる可能性は最も低いと思われます。 しかし、地政学的展開をはじめとするさまざまな要因が、今年の予測を左右する可能性があります。
Where Will the Global Economy Land in 2024?
Jan 8, 2024NOURIEL ROUBINI
Heading into 2024, most economists and market analysts have adopted a baseline scenario in which most major economies avoid both a recession and renewed inflation – the much-desired "soft landing." But the current encouraging consensus could still be derailed by any number of factors, not least geopolitics.
NEW YORK – Around this time a year ago, about 85% of economists and market analysts – including me – expected that the US and global economy would suffer a recession. Falling but still-sticky inflation suggested that monetary policy would grow tighter before rapidly easing once the recession hit; stock markets would fall, and bond yields would remain high.
Instead, the opposite mostly happened. Inflation fell more than expected, a recession was avoided, stock markets rose, and bond yields fell after going higher.
One therefore must approach any 2024 forecast with humility. Still, the basic task is the same: start with a baseline, an upside, and a downside scenario, and then assign time-varying probabilities to each.
The current baseline for many, though not all, economists and analysts is a soft landing: advanced economies – starting with the United States – avoid a recession, but growth is below potential and inflation continues to fall toward the 2% target by 2025, while central banks may start to cut policy rates in the first or second quarter of this year. This scenario would be the best one for equity and bond markets, which have already started to rally in expectation of it.
An upside scenario is one with “no landing”: growth – at least in the US – remains above potential, and inflation falls less than markets and the US Federal Reserve anticipate. Rate cuts would occur later and at a slower pace than what the Fed, other central banks, and markets are currently expecting. Paradoxically, a no-landing scenario would be bad for stock and bond markets despite surprisingly stronger growth, because it implies that interest rates will remain somewhat higher for longer.
A modest downside scenario is a bumpy landing with a short, shallow recession that pushes inflation lower, faster than central banks expect. Lower policy rates would come sooner, and rather than the three 25-basis-point cuts that the Fed has signaled, there could be the six that markets are currently pricing in.
Of course, there could also be a more severe recession, leading to a credit and debt crisis. But while this scenario looked quite probable last year – owing to the commodity-price spike following Russia’s invasion of Ukraine and some bank failures in the US and Europe – it seems unlikely today, given the weakness of aggregate demand. It would become a concern only if there were a new large stagflationary shock, such as a spike in energy prices stemming from the conflict in Gaza, especially if it escalates into a wider regional war involving Hezbollah and Iran that disrupts oil production and exports from the Gulf.
Other geopolitical shocks, like new tensions between the US and China, would probably be less stagflationary (lower growth and higher inflation) than contractionary (lower growth and lower inflation), unless trade is massively disrupted, or Taiwanese chip production and exports are impaired. Another major shock could come in November with the US presidential election. But that will bear more on the 2025 outlook, unless there is major domestic instability ahead of the vote. Again, though, US political turmoil would contribute to stagnation rather than stagflation.
With respect to the global economy, both a no-landing scenario and a hard-landing scenario currently look like low-probability tail risks, even if the probability of no landing is higher for the US than for other advanced economies. Whether there is a soft landing or a bumpy landing then depends on the country or region.
For example, the US and some other advanced economies look like they may well achieve a soft landing. Despite tighter monetary policy, growth in 2023 was above potential, and inflation still fell as the pandemic-era negative aggregate supply shocks subsided. By contrast, the eurozone and the United Kingdom had below-potential growth close to zero or negative for the last few quarters as inflation fell and may miss out on stronger performance in 2024 if the factors contributing to weak growth persist.
Whether most advanced economies will have a soft or bumpy landing depends on several factors. For starters, monetary-policy tightening, which operates on a lag, could have a greater impact in 2024 than it did in 2023. Moreover, debt refinancing could saddle many firms and households with substantially higher debt servicing costs this year and next. And if some geopolitical shock triggers another bout of inflation, central banks will be forced to postpone rate cuts. It would not take much escalation of the conflict in the Middle East to drive up energy prices and force central banks to reconsider their current outlook. And many stagflationary megathreats over the medium-term horizon could push growth lower and inflation higher.
Then there is China, which is already experiencing a bumpy landing. Without structural reforms (which do not appear forthcoming), its growth potential will be below 4% in the next three years, falling closer to 3% by 2030. Chinese authorities may consider it unacceptable to have actual growth below 4% this year; but a growth rate of 5% simply is not achievable without a massive macro stimulus, which would increase already high leverage ratios to dangerous levels.
China will most likely implement a moderate stimulus that is sufficient to get growth slightly above 4% in 2024. Meanwhile, the structural drags on growth – societal aging, a debt and real-estate overhang, state meddling in the economy, the lack of a strong social safety net – will persist. Ultimately, China may avoid a full-scale hard landing with a severe debt and financial crisis; but it likely looks like a bumpy landing ahead, with disappointing growth.
The best scenario for asset prices, stocks, and bonds is a soft landing, though this may now partly be priced in. A no-landing scenario is good for the real economy but bad for equity and bond markets, because it will prevent central banks from following through with rate cuts. A bumpy landing would be bad for stocks – at least until the short, shallow recession looks like it has bottomed out – and good for bond prices, since it implies rate cuts sooner and faster. Finally, a more severe stagflationary scenario is obviously the worst for both stocks and bond yields.
For now, the worst-case scenarios appear to be the least likely. But any number of factors, not least geopolitical developments, could be this year’s forecast spoiler.