お題「１月ＦＯＭＣ議事要旨は良く見ると連銀スタッフとＦＯＭＣメンバーの温度差が目立つのだ／その他ちょっとだけ雑談」
例のニュースでのネタの続報が金曜に出ていましたな。
http://news.tv-asahi.co.jp/news_economy/articles/000044868.html
「議事録から削除と箝口令」 日銀黒田総裁の発言(02/20 11:48)
この件はそもそも最初に出てきたのがＦＮＮというフジサンケイ系だったのが中々味わいがあるなあと思ったわけですが（金曜のはテレビ朝日系）、そういえば最近は暫く前から財政再建の指標でＰＢだけではなく政府債務の対ＧＤＰ比がどうのこうのという話もあったりするのですが、まさかとは思いますがジンバブエ理論を持ち出して「政府債務の対ＧＤＰは日銀が買っている分は事実上控除」とかうっかり安部ちゃんが言い出さないかが不安でありますな。
しかしまあ何ですな、リフレ派の主張ってついこの前までは「２％インフレ目標達成でめでたしめでたし」だったのが最近は「日銀が国債を買うと政府債務がチャラ」となっていますが、結局言ってることって「耳障りの良い単純安直な解決方法（しかも別に解決方法になっていない）」なんですよねえ。
＃どうでもいいけど「実質値上げ」の話をしているモーサテのおねいさん、「私たち買う時にグラムまで見ませんよねえ」ってパッケージの大きさが微妙に変わってるんだから手に取ったら普通気が付くし１回買ったら内容物減ってるの気が付くだろどんだけ高給取りのお大尽様なんですかというアタクシは小市民ですかそうですか（－－；
○市場雑談メモである
・短国買入2.5兆円とな
金曜のオファー
http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/of150220.htm
国庫短期証券買入 25,000 2015年2月24日 （めんどいので短国買入だけ引用）
落札結果
http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/ba150220.htm
国庫短期証券買入 46,457 25,002 -0.001 0.002 2.8
ということで短国買入が2.5兆円に増額になっているのですけれども、ちょっとネタにしていない隙に固定金利オペの残高が6.5兆円レベルに落ちてきたので、その落ち分を埋めに2.5兆円で打ってきたのかねという風に思われるのですが、前週はＭＢ進捗を過度に重視しないで短国買入のペースをスムージングしに来たのかと思ったのに３Ｍ短国の入札が平均もプラスになってやっと正常化かとなったところでやはりＭＢの前月比を気にするような打ち方ねえとゆー事で、気が利いてるんだか利いてないんだかよくわからんですな。
＃まあＭＢ進捗について拘りまくると３兆円とかの可能性もありましたので
でまあ平均は２糸甘だったのですが足切が１糸強だったので、新発３Ｍを足切で応札すれば普通に入っているという結果になっておりまして、そもそも新発自体が投資家にそこそこ嵌っている（514回の売参は0.6bpだったので足切で入れれば前日比利回り較差ゼロで応札できる）なのでこれは行けるとばかりに早速また新発３Ｍが０％ビットになっているのがチャーミングというか懲りないですなあというかでありまして、実にこう見苦しいものを感じる次第で、売買参考統計値もちゃっかり514回債は０％に金利低下となっております（その前の銘柄群は２糸強で0.4bpです）なという所で。
つーてもまあ３月の短国買入は減るはずなのでだからまたドンドン金利が下がるという話でも
ないとは思いますけど案の定油断ならんですな短国市場は。
○消費者物価指数構成品目の価格粘着性に関するレポートというか論文
http://www.nikko-fi.co.jp/release/3655/
東京大学大学院教授との共同論文を発表
『我が国の消費者物価は、デフレ期を脱しつつも上昇ペースは緩やかなものとなっている。当社では、物価について、何が起こっているのか、その原因はどのようなものか、また、金融緩和が物価の押上げにどの程度効果を有しているか等を解明すべく、渡辺努東京大学大学院経済学研究科教授（当社客員研究員）をリーダーに、物価に関する共同研究を進め、その成果を「デフレ期における価格の硬直化 原因と含意」として取り纏め公表した。』（上記URLより）
ということで、東大物価指数の渡辺先生ならではで、物価に関する考察を思いっきり個別の積み上げの方から行っている時点で「個別の積み上げで考えるのはおかしい（ｷﾘｯ）」っと言っておられたどこぞの置物大先生に対する盛大なイヤミになっている（ちなみに本文でも「マクロでみるべきであり、ミクロの積み上げで見ると本質を見失うという考え方とは異なっています」と明言しています）のがお洒落というものですな。
ということで概要と本文はこちら。
http://www.nikko-fi.co.jp/wp-content/uploads/2015/02/oab_article_02.pdf（概要版）
http://www.nikko-fi.co.jp/wp-content/uploads/2015/02/oab_article_01.pdf（本文）
なお本文の方ですが、フォントが非常に良く見慣れたものでございまして、日銀がペーパーを出すときの構成およびフォントに良く似ているのはこれは何かのイヤミなのか単にこの手のペーパーはこういうフォントや台組みを使うのがデファクトなのかはよくわかりません。
公的機関が出しているものではないので内容の詳しい話は割愛しますけれども、フィリップスカーブの話とかを見ているうちに、ターニングポイントとなっている80年代から90年代への変化（フィリップスカーブがこの時期から平坦化してくる）という辺りで、そういや1975年体制という説明をしているのが昔読んだ「平成バブルの研究：バブルの発生とその背景構造（2002）」にあったなあとか思い出して久々に引っ張り出して再読しておりますのでそのうちに読書室を更新するかもです(^^)。
○１月ＦＯＭＣ議事要旨ネタのおまけというか：連銀スタッフと委員会の温度差が面白い
引き続き１月ＦＯＭＣ議事要旨ネタなのですが、重要なのかおまけなのかは判断が難しいですが、今回まあ面白いなあと思ったあたりを。
http://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/fomcminutes20150128.htm
http://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/files/fomcminutes20150128.pdf
・連銀スタッフの景気認識とか市場への認識部分が味わいがあるのだ
いつもだと割と流して読むことも多いのですが、改めて『Staff Review of the Economic Situation』とか『Staff Review of the Financial Situation』を読むと中々こう味わいが深かったりするのが今回出てきた１月議事要旨の面白いところです。
と申しますのは、経済物価情勢に関する認識について言えば、連銀スタッフのパートの方は普通に正常化前のめりっぽい強めの認識が示されていまして、更にはファイナンシャルスタビリティに関する部分では踏み込んだ認識を示したりしておりまして、一方でＦＯＭＣ参加者の議論に関する部分では（金曜までにご紹介しましたように）まあ普通に読むと及び腰という感じになっている（ので米国債券市場は初期反応として「ハト派議事要旨キタコレ」で動いていた次第）という形になっております。
そういえば最初にご紹介した時にも冒頭の『Liftoff Tools and Possible Liftoff Options』の記述が妙にやる気満々な記述で、ＦＯＭＣメンバーの議論部分と比べて温度差があるなあと思ったわけですが、あちらも良く良く考えたら連銀スタッフがここまで色々と試してきた話と今後新たに試したいプランなどの話でして、連銀スタッフマターだったりしますので、これはつまりトータルで見ると「出口政策やる気満々のＦＲＢスタッフ」であり、その一方で「出口政策に及び腰なＦＯＭＣメンバー（というかイエレン議長が及び腰なんでしょうと想像される訳ですが）」という対比になっているというのがミニッツ全体を見た場合に感じられる（したがって全部を通して読むとなんか分裂気味の印象を受ける）のですな。
つーことで、まあギリシャを巡るエトセトラが米債金利上昇の背景だとは思うのですが、相場後講釈的に「ＦＯＭＣ議事要旨の内容を改めて評価する動きもあって金利上昇」というのは確かにこの１月議事要旨を全部通して（なお今回の議事要旨は年次決定事項がアホほどあるのでそこは読み飛ばしてオッケーでＰＤＦで出すと２１ページあるうちの最初の９ページ目の途中までな）見た場合に「連銀スタッフは正常化のやる気がずいぶんあるじゃん」という評価になるという意味合いだったらまあ分からんでも無いなあという所だったりするのですな、うんうん。
ということで『Staff Review of the Economic Situation』のどこがどう強いのかという話をしようかとも思うのですが、要はここのパートが全体的に強めの話が多い、という事になってしまうので、うっかりするとここ全部引用しないといけなくなって、それは量が多すぎにも程がありますから、上記の項目の各段落の頭の部分（ようは需要項目別の結論）を引用してみますよ。
最初のパラグラフだけ全部引用しておく。
『The information reviewed for the January 27-28 meeting indicated that economic activity expanded at a solid pace over the second half of 2014, and that labor market conditions had again improved in recent months. Consumer price inflation moved further below the FOMC's longer-run objective of 2 percent, held down by continuing large decreases in energy prices. While longer-term market-based measures of inflation compensation declined substantially in recent months, survey measures of longer-run inflation expectations remained stable. 』
まあだいたい声明文にも反映されていますな。以下が需要項目別。
『Total nonfarm payroll employment expanded in December and the gains for October and November were revised up, putting the increase for the fourth quarter above that for the third quarter.』
『Industrial production rose at a robust pace in the fourth quarter, with a strong increase in manufacturing output and a modest gain in mining output.』
『Real personal consumption expenditures (PCE) appeared to have risen at a robust pace over the second half of 2014.』
『The pace of housing market activity improved somewhat but remained slow.』
『Real private expenditures for business equipment and intellectual property appeared to decelerate in the fourth quarter.』
『Real federal government purchases appeared likely to have decreased sharply in the fourth quarter, reversing much of the surprisingly strong increase in the third quarter.』
『The U.S. international trade deficit narrowed substantially in November, with imports declining more than exports.』
『Total U.S. consumer prices, as measured by the PCE price index, increased 1-1/4 percent over the 12 months ending in November, while core prices, as measured by PCE prices excluding food and energy, rose about 1-1/2 percent; consumer energy prices declined, and consumer food prices increased faster than overall prices. 』
『Foreign real GDP growth appeared to increase slightly in the fourth quarter.』
ということで各パラグラフの頭を並べるという手抜きをしましたが、消費と政府支出の所が弱めで、住宅市場については水準そのものが弱いという話をしていますが、他の項目は基本的に強くなっているという話をしておりまして、まあ経済状況については基本的に強めの話。もちろん物価に関してはパッとしませんなあという話ですけど。
・金融環境に関する部分でキタコレなコーナーが
んでもって次が『Staff Review of the Financial Situation』ですが、金融市場に関する状況の説明の部分でキタコレ状態なのは最後のパラグラフになりますので途中をすっ飛ばして最後のパラグラフに参ります。
『The staff provided its latest report on potential risks to financial stability.』
financial stabilityに関する連銀スタッフのレポートって議事要旨を見ると２回に１回のペースでアップデートされていまして、ＦＯＭＣメンバーの議論はその時々であったりなかったり（最近はあまりない）という感じなのですが、今回のアップデートされた説明がやたらキタコレ状態になっているように思える訳でして････････
『Relatively high levels of capital and liquidity in the banking sector, moderate levels of maturity transformation in the financial sector, and a relatively subdued pace of borrowing by the nonfinancial sector continued to be seen as important factors limiting the vulnerability of the financial system to adverse shocks.』
最初に金融機関の資本水準や流動性が厚い状況や期間ミスマッチリスクの取り方がモデレートな状態、弱いペースの非金融機関の借入行動などが、金融システムのショックに対する影響を限定的にしています、とあるのですがその先がキタコレなのです。
『However, the staff report noted valuation pressures in some asset markets.』
ここまで直球を投げてくるのは従来よりもかなりトーンが強い（後で過去２回分を引用します）。
『Such pressures were most notable in corporate debt markets, despite some easing in recent months. In addition, valuation pressures appear to be building in the CRE sector, as indicated by rising prices and the easing in lending standards on CRE loans. Finally, the increased role of bond and loan mutual funds, in conjunction with other factors, may have increased the risk that liquidity pressures could emerge in related markets if investor appetite for such assets wanes.』
つーことで、主に企業負債にかかわる市場についての価格形成にvaluation pressuresが生じているという話をしております。で、具体的には商業用不動産セクターに表れているという話で、それらの債券価格の上昇や貸出基準の緩和が見られる、と来まして、締めとしては「これらの市場における投資家の選好が弱まった時に、流動性リスクのプレッシャーが高まることによって、これらを対象にする債券や投資信託に対してリスクを高めている」という締めをしておりまして中々こう具体的にきましたという感じです。
『The effects on the largest banking firms of the sharp decline in oil prices and developments in foreign exchange markets appeared limited, although other institutions with more concentrated exposures could face strains if oil prices remain at current levels for a prolonged period.』
原油価格の急落や為替市場の動向に関しては大手銀行に対する影響は限定的だが、一部これらのエクスポージャーに集中している機関においては原油価格低下の長期化によって厳しい状況にあるという話をしておりますが、まあこちらはさほどでもないかなとは思いますけど、前段の方が色々と気になる指摘ですなという所。
ちなみに前回と前々回にどういう指摘をしていたのかを引用しておきます。
『The staff's periodic report on potential risks to financial stability noted that recent developments in financial markets highlighted the potential for shocks to trigger increases in market volatility and declines in asset prices that could undermine financial stability. Nevertheless, the U.S. financial system appeared resilient to shocks of the magnitude seen recently due to the relatively strong capital and liquidity profiles of large domestic banking firms, subdued aggregate leverage in the nonfinancial sector, and relatively restrained use of short-term wholesale funding across the financial sector. However, the staff report also pointed to asset valuation pressures that were broadening, as well as a loosening of underwriting standards in the speculative corporate debt and CRE markets; it noted the need to closely monitor these developments going forward.』（１０月ＦＯＭＣ議事要旨より）
『The staff's periodic report on potential risks to financial stability concluded that relatively strong capital positions of U.S. banks, subdued use of maturity transformation and leverage within the broader financial sector, and relatively low levels of leverage for the aggregate nonfinancial sector were important factors supporting overall financial stability. However, the staff report also highlighted that low and declining risk premiums, low levels of market volatility, and a loosening of underwriting standards in a number of markets raised somewhat the risk of an eventual correction in asset valuations. 』（７月ＦＯＭＣ議事要旨より）
ということで、今回は従来から指摘していた問題について「価格圧力が発生しており、これらの商品に投資している債券や投資信託に対してリスクが拡大している」という認識を示している辺り、こちらの観点からも正常化着手についてやる気満々というのを把握したという所でありまする。
・で連銀スタッフの経済見通しですけどまあこれも基本的に強い
『Staff Economic Outlook』である。
『The staff estimated that real GDP growth in the second half of 2014 was faster than in the projection prepared for the December meeting, primarily reflecting stronger-than-expected consumer spending. Even so, real GDP was still estimated to have risen more slowly in the fourth quarter than in the third quarter, as changes in both net exports and federal government purchases appeared likely to have subtracted from real GDP growth in the fourth quarter following large positive contributions in the previous quarter.』
つーことで想定よりもやや強かったＧＤＰということですが、そうは言いましても４Ｑは足踏みという状況になりそうですとな。
『The staff's outlook for economic activity over the first half of 2015 was revised up since December, in part reflecting an anticipated boost to consumer spending from declines in energy prices.』
2015年の経済活動の見通しは引き上げとな。
『However, the forecast for real GDP growth over the medium term was little revised, as the greater momentum implied by recent spending gains and the support to household spending from lower energy prices was about offset by the restraint implied by the recent appreciation of the dollar.』
とは言えドル高がその活動上げをオフセットするので実質ＧＤＰ見通しについてはあまり変更していないそうな。
『The staff continued to forecast that real GDP would expand at a modestly faster pace in 2015 and 2016 than it did in 2014 and that it would rise more quickly than potential output, supported by increases in consumer and business confidence and a pickup in foreign economic growth, as well as by a U.S. monetary policy stance that was assumed to remain highly accommodative for some time.』
『In 2017, real GDP growth was projected to begin slowing toward, but to remain slightly above, the rate of growth of potential output. The expansion in economic activity over the medium term was anticipated to lead to a slow reduction in resource slack, and the unemployment rate was expected to decline gradually and to move slightly below the staff's estimate of its longer-run natural rate for a time.』
ということで2016年まで成長拡大で2017年はやや成長鈍化するものの潜在成長を上回る成長が続くと。
『The staff's forecast for inflation in the near term was revised down, as further sharp declines in crude oil prices since the December FOMC meeting pointed toward a somewhat larger transitory decrease in the total PCE price index early this year than was previously projected. In addition, the incoming data on consumer prices apart from those for energy showed a somewhat smaller rise than anticipated.』
経済に関しては威勢の良い話が続くものの物価に関しては原油価格の弱さが効いて見通しがリバイスダウンとなっておりますな。まあ順当。
『The staff's forecast for inflation in 2016 and 2017 was essentially unchanged, with inflation projected to remain below the Committee's 2 percent objective. Nevertheless, inflation was projected to reach 2 percent over time, with inflation expectations in the longer run assumed to be consistent with the Committee's objective and slack in labor and product markets anticipated to fade.』
とは言え2016年以降の見通しは基本的に同じで２％物価目標に向かって徐々に上昇していくという絵になっておりますの。
『The staff viewed the uncertainty around its projections for real GDP growth, the unemployment rate, and inflation as similar to the average over the past 20 years.』
不確実性についての認識が「過去２０年の平均と同じようなもんですよ」となっているのよね。
『The risks to the forecast for real GDP growth were viewed as tilted a little to the downside, reflecting the staff's assessment that neither monetary policy nor fiscal policy was well positioned to help the economy withstand adverse shocks. At the same time, the staff viewed the risks around its outlook for the unemployment rate as roughly balanced.』
実質ＧＤＰ見通しのリスクはややダウンサイド、失業率に関するリスクはバランス。
『The downside risks to the forecast for inflation were seen as having increased somewhat, partly reflecting the recent soft monthly readings on core inflation. 』
インフレのリスクは下方リスクが拡大という事で。
･･････ということで今回は久々に連銀スタッフの経済認識やリスク認識、先行き見通しに関する説明をネタにしてみましたが、確かにこのあたりを見ますと全然ハト派じゃねえええええというお話でして、連銀スタッフとＦＯＭＣメンバーの温度差が如実に出ているという意味でかなり珍しい議事要旨だったのかもしれないなという所です。