お題「だいたいＦＯＭＣ議事要旨」
まだ木曜日ですか･･････････ふー。
○市場雑談メモ
・想定通りに短国買入
昨日のオペオファー
http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/of140108.htm
国庫短期証券買入 20,000 2014年1月10日
国債買入（残存期間１年超３年以下） 2,500 2014年1月10日
国債買入（残存期間３年超５年以下） 2,500 2014年1月10日
国債買入（残存期間５年超１０年以下） 4,000 2014年1月10日
国債補完供給（国債売現先）・即日 2,000 2014年1月8日 2014年1月9日
ということで短国買入がオファーされた訳ですが、落札結果は以下の通り。
http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/ba140108.htm
国庫短期証券買入 58,093 20,006 -0.002 -0.001 78.3
国債買入（残存期間１年超３年以下） 6,197 2,504 0.002 0.002 68.8
国債買入（残存期間３年超５年以下） 7,851 2,504 0.002 0.003 58.6
国債買入（残存期間５年超１０年以下） 13,186 4,003 0.003 0.004 41.4
国債補完供給（国債売現先）・即日 215 215 -0.400 -0.400
落札結果は平均１糸強の足切り２糸強でして、一昨日の新発の売買参考統計値が0.060％でしたので、新発３Ｍ的には恐らくほぼ前日の実勢近辺という感じの落札結果となっています。でもってちょっと注目しているのは先月実施された１年ＴＢがどの位入ったのかという所ですが、これは月末値しか判らないので実際に今回入ったのかその後のどこかで入ったのかは判らないのが残念なのですけれども、今回の入札ベースで言えば、先月の１年ＴＢ419回の売買参考統計値が0.050％になっていまして、入札レベルが0.0587％/0.0597％でしたので、まあ幾らで入れてもウッシッシという結果。
この１年ＴＢってやたらと不明玉が多かった奴ですので、今月末の時点でどの位入っているのかというのってまあそういう意味で個人的に注目、というか本当は今回の買入でどの位入っているのかを知りたいくらいな話ではございます。
・当座預金増減予想
http://www.boj.or.jp/statistics/boj/fm/juqp/juqp1401.htm/
今月は１３兆円の不足見込みになっていますが、ＭＢという意味では銀行券要因での当座預金増加部分というのはＭＢ的に言えば中立になります（銀行券もＭＢですので、銀行券要因での当座預金残高拡大は単にＭＢの構成要素内での振替に過ぎない）ので、ＭＢ拡大に関して言えば財政要因での不足となります１７兆５２００億円部分を埋めておかないといかんですよねという話に。
でまあ毎月別に律儀にＭＢリニアに増やさなくて良いのですけれども（というか中長期国債発行償還の関係があるからそもそもリニアには増やせない）、そうは言ってもあまり前月対比でＭＢを極端には落とせませんと考えるとやはり短国で１０兆は稼いでおかないといけませんとまあそんな話になるのでほぼほぼそんな感じになるんでしょうな。
○ＦＯＭＣ議事要旨を斜め読み
市場の材料にならなかったとの後講釈でしたが、内容的には中々興味深いと思うんですけどねえ･････････
http://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/fomcminutes20131218.htm
http://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/files/fomcminutes20131218.pdf
・何だ追加の資産買入のプロコン分析してるじゃん
冒頭の『Developments in Financial Markets and the Federal Reserve's Balance Sheet』におーという記述がががが。
『The staff presented a short briefing summarizing a survey that was conducted over the intermeeting period regarding participants' views of the marginal costs and marginal efficacy of asset purchases.』
資産買入の限界的なベネフィットとコストの分析キタコレ。
『Most participants judged the marginal costs of asset purchases as unlikely to be sufficient, relative to their marginal benefits, to justify ending the purchases now or relatively soon; a few participants identified some possible costs as being more substantial, indicating that the costs could justify ending purchases now or relatively soon even if the Committee's macroeconomic goals for the purchase program had not yet been achieved.』
キタコレという所でしたが、「Most participants」はベネフィットがコストを上回るとの見解を示していましたなという所ではあります。ただまあこう言っておかないと今後やっぱりＬＳＡＰ再開しないといかんぞなもしという状況になった場合に手段を一つ減らしてしまうという間抜けプレイになってしまいますからそらまあそういう話になります罠とも思うのでありました。なお１名はコストの方が大きいと仰せですがこれはジョージおばちゃんですかね。
＃そういう意味では逆さ絵先生が定量的にどう効くかは難しいとか言いながらもLSAPはまだツールとして有効とツッコまれながらも説明するのはシャーナイナイな面はあるのですがががが
『Participants were most concerned about the marginal cost of additional asset purchases arising from risks to financial stability, pointing out that a highly accommodative stance of monetary policy could provide an incentive for excessive risk-taking in the financial sector.』
しかしここでまたキタコレでありまして、資産買入の拡大によって金融セクターが過剰なリスクを取って金融安定化のリスクとなる点についてはもっとも懸念しているとありまして、ここの主語が「Participants」となっていますので、これに関しては「見解を共有」って奴ですな。
『It was noted that the risks to financial stability could be somewhat larger in the case of asset purchases than in the case of interest rate policy because purchases work in part by affecting term premiums and policymakers have less experience with term premium effects than with more conventional interest rate policy.』
おーという感じですが、金融安定化に関するリスクといいう意味では金利政策（今ならフォワードガイダンス）よりも資産買入の方がやや大きいという認識も共有されていて、その理由が資産買入がタームプレミアムという従来の金利政策ではあまり扱っていなかった物について影響を与えるからという話でふーんという感じですがまあそういう理由になっているとな。
『Participants also expressed some concern that additional asset purchases increase the likelihood that the Federal Reserve might at some point suffer capital losses. But it was pointed out that the Federal Reserve's asset purchases would almost certainly provide significant net income to the Treasury over the life of the program, especially when the effects of the program on the broader economy were taken into account, and that potential reputational risks to the Federal Reserve arising from any future capital losses could be mitigated by communicating that point to the public.』
資産買入の弊害でこれ必ず出てくる件の「金利が上昇したらロスが出る」という件なのですが、一応「some concern」とはしているものの、ここにあるようにそれまでの買入でプラスが出ているという面もあるし、そもそも資産買入政策のメリットを得るためにはそういうリスクがあるんだしという所で、まあ基本的にいわゆる良い金利上昇の形での出口の時にこれをそんなに問題視する必要はないと思う。
ただ、この部分の最後で示されているように、中銀が大損こいたという事になると、それによって変なレピュテーションリスクが起きてどうのこうのとなりますと金融政策運営がちゃんとできないんじゃないかと思われてしまうのはリスクではあるんでしょうな。
『Further, participants noted that ongoing asset purchases could increase the difficulty of managing exit from the current highly accommodative policy stance when the time came.』
こらまたキタコレの話で、これ以上の資産買入は出口政策が必要になった時の政策運営の困難さを高めるというのも「participants noted」となっていますぞなもし。
『Many participants, however, expressed confidence in the tools at the Federal Reserve's disposal for managing its balance sheet and for normalizing the stance of policy at the appropriate time.』
まあこれはこう言うしかない話（逆さ絵新春講演でもそうなっていましたように）ですけれども、実際の正常化局面でどうなるのかはワカランチ会長であることを考えるとそらまあＬＳＡＰのオープンエンドはしたくは無い罠という所でしょうね。
『Regarding the marginal efficacy of the purchase program, most participants viewed the program as continuing to support accommodative financial conditions, with a number of them pointing to the importance of purchases in serving to enhance the credibility of the Committee's forward guidance about the target federal funds rate.』
でまあ効果があるという結論になっているのですが、その前の文章を読むとどう見てもプロコン分析的にＬＳＡＰダラダラ継続するのはマズイでしょという話になっていると思われますが･･････････
『A majority of participants judged that the marginal efficacy of purchases was likely declining as purchases continue, although some noted the difficulty inherent in making such an assessment. A couple of participants thought that the marginal efficacy of the program was not declining, as evidenced by the substantial effects in financial markets in recent months of news about the likely path of purchases.』
ということでそのプロコン分析の結論は「A majority of participants」という割と見慣れない表現ですが、構成メンバー（投票権の無い人も含め）の多数派は資産買入の効果は規模を拡大すると徐々に減って来るという認識を示し、２名は資産買入の効果は引き続き大きいですよお前らTaperingトークでの金融市場の反応を見やがれコノヤローという事になっておりますな。あと複数名の人はそれって計測しにくいですよねということで、まあここを見ますとTaperingの背景にやはりこれ以上の拡大に関するプロコン分析がありましたという話になります罠。
となりますと、これ徐々にＬＳＡＰ拡大のハードルって上がるんでしょうなあとは思われる所ではございますが、まー経済指標が順調なうちはこの辺の問題はあまり気にされないかも知れんけどヲチャー的にはこの検討部分を冒頭に入れているのはほほうという感じでした。
しかしまあ何ですな、ミニッツなんですけど時々最初の所におーというのが入ってくる傾向があるのですけれども、基本的にミニッツ見るときって恐らく後ろの方から先に見ると思うので、存外最初のアクションではスルーされる部分でもあるので中々奥が深いです。なお同様に先行きの話とかコミュニケーションポリシーの話で稀に票決の後に何か書いてある場合もあって油断ができないのがミニッツクオリティ。
・なお基本的には「ＱＥ３実施以降の改善を受けてTapering開始」という見せ方になっています
早読みしたければ『Participants' Views on Current Conditions and the Economic Outlook』のケツの方から見るのが吉で、このコーナーの最後から２番目のパラグラフである。
『In their discussion of the appropriate path for monetary policy, participants considered whether the cumulative improvement in labor market conditions since the asset purchase program began in September 2012 and the associated improvement in the outlook for the labor market warranted a reduction in the pace of asset purchases.』
ということで最初の方ではプロコンの話をしていたのですが、ここの部分ではその話では無くてあくまでもＱＥ３実施以降の改善が「improvement in the outlook for the labor market」であるという見せ方にしております。まあそうしないといざという時に資産買入政策復活させられませんからね。
『The most recent data showed that increases in nonfarm payroll employment had averaged around 190,000 per month for the past 15 months, and the unemployment rate had fallen more quickly over that period than most participants had expected. Moreover, participants generally anticipated that the improvement in labor market conditions would continue, and most had become more confident in that outlook. Against this backdrop, most participants saw a reduction in the pace of purchases as appropriate at this meeting and consistent with the Committee's previous policy communications.』
ＱＥ３実施以来ＮＦＰが月平均１９万人拡大を継続し、失業率も大きく改善し、先行きも堅調な見通しとなっているのでTaperingが適切と判断とな。
『Many commented that progress to date had been meaningful, and some expressed the view that the criterion of substantial improvement in the outlook for the labor market was likely to be met in the coming year if the economy evolved as expected. However, several participants stressed that the unemployment rate remained elevated, that a range of other indicators had shown less progress toward levels consistent with a full recovery in the labor market, and that the projected pickup in economic growth was not assured.』
多く（Many）は今後も労働市場の改善が継続するとの見方ですが、数名（several）は失業率は依然として高いし他の指標を見ると必ずしも顕著な改善をしている訳では無いし、先行きだってそんなに強いかんですかねえというコメントをしているようですな。
『Some participants also questioned whether slowing the pace of purchases at a time when inflation was running well below the Committee's longer-run objective was appropriate.』
キタコレでして、物価上昇率が低迷する中でのTaperingは如何なものかという話を数名（Some）がしております。
『For some, the considerable slack remaining in the labor market and shortfall of inflation from the Committee's longer-run objective warranted continuing asset purchases at the current pace for a time in order to wait for additional information confirming sustained progress toward the Committee's objectives or to promote faster progress toward those objectives.』
ということで、この数名の人たちはTapering着手せんでもええんちゃうのという見解を示していたのですね。
『Among those inclined to begin to reduce the pace of asset purchases at this meeting, many favored a modest initial reduction accompanied by guidance indicating that decisions regarding future reductions would depend on economic and financial developments as well as the efficacy and costs of purchases.』
という反対もあるものの、多く（many）は今後の縮小についてあくまでも経済及び金融市場の動向を見ながらState-Contingentかつプロコンを比較しながらということを明示してTapering着手すべきとの見解。
で、ここでちょっとだけふーんと思ったのはここの「economic and financial developments」という記述でして、１２月の声明文で今後のTaperingに関してはこのように記述していたのですな。
「However, asset purchases are not on a preset course, and the Committee's decisions about their pace will remain contingent on the Committee's outlook for the labor market and inflation as well as its assessment of the likely efficacy and costs of such purchases.」（１２月ＦＯＭＣ声明文から）
こちらにありますように、ここでは「financial developments」に相当する文言が無いのですが、実際問題としては議論では「financial developments」という視点もあるということですので、まあ金利が上昇したり株が暴落したりすると日和ってしまうのかどうかというのも今後の注目材料ですな（逆に資産市場が緩和長期化のゴルディロックスヒャッハーでクレジットバブルとかになるとどう動くかも注目ですが）。
『Some other participants preferred a larger reduction in purchases at this meeting and future reductions that would bring the program to a close relatively quickly. A few proposed that the Committee lay out, either at this meeting or subsequently, a more deterministic path for winding down the program or that it announce a fixed amount of additional purchases and an expected completion date, thereby reducing uncertainty about the trajectory of the purchase program.』
減らし方に関しては他の見解もあって、もっとジャンジャン減らせという人があり、最終的に拡大ストップとなる日程を示すべきとか、減額ペースを事前にアナウンスすべきという人もいるという事ですな。
で、この後がフォワードガイダンスの話になって、最後の『Committee Policy Action』になるのですが時間が無いので終了ですすいませんすいません。