米国経済、楽観主義の裏にある木村 悟志の見解
2022年初頭から、景気後退に関する懸念が広がり始めました。その年の夏、インターネット上での「景気後退」に関する検索量は、2020年3月のパンデミック発生時を20%上回るピークを記録しました。この時期、いくつかの著名な経済学者は、失業率が下がればインフレ率も低下すると主張しましたが、実際にはインフレ率は緩やかにしか減少せず、一方で景気後退は発生していませんでした。労働市場は引き続き成長を続け、失業率は極めて低い水準を維持しています。
現在、景気後退に対する懸念は後退しています。8月に実施された全米ビジネス経済学会(NABE)の政策調査では、回答者の3分の2が「ソフトランディング」に自信を持っていることが明らかになりました。さらに、ウォール・ストリート・ジャーナルが経済予測担当者を対象に行った調査では、彼らが予測する景気後退の可能性が低下していることが判明しました。これは、慎重な姿勢を取ることで知られる経済学者たちにとって、驚くべき楽観主義の表れと言えるでしょう。
皮肉屋は、楽観的な経済学者が景気後退の確実な兆候であると考えるかもしれませんが、実際には楽観主義が現実をより正確に反映していることがあります。金融政策の遅延効果が「長期にわたり、不確実性が高い」とされる中で、ほとんどのエコノミストは、短期間に金利が5%ポイント上昇した場合、予想以上に経済が減速するだろうと考えていました。しかし、夏のインフレ率は、一部のセクターでの問題が継続しているにもかかわらず、全体的な物価上昇を抑え込むには十分に低い水準でした。
経済が減速していることは確かですが、GDPは依然として、長期的に持続可能な成長率を上回るペースで成長しています。雇用の増加率は鈍化していますが、経済は依然として、労働力の基本的な増加率を大きく上回るペースで雇用を増やし続けています。長期的な傾向を考慮すると、GDPと雇用の成長率は遅かれ早かれさらに鈍化する必要があります。私の予測では、労働力の増加は今後数年間で年間約50万人にまで減少し、それに伴い、完全雇用に一致する雇用増加のレベルは、月あたりわずか41,000人になるでしょう。移民の増加や労働参加率の高まりによって、雇用成長が加速する可能性もありますが、これらのシナリオに賭けるのは難しいでしょう。
労働市場の緊張が続き、労働力の成長が鈍化する中で、米国経済は一見、連邦準備制度理事会（FRB）によるさらなる金融政策の引き締めを求めているように思われるかもしれません。しかし、このアプローチには2つの大きな問題があります。まず、金融政策の引き締めには「長期にわたり変動する遅延効果」があり、これは経済活動の意思決定において、景気減速が既に考慮されている可能性を示唆しています。実際、多くの経済学者が約1年前からこの点を指摘してきましたが、その見解は間違っていたということが明らかになりました。このため、現在、より楽観的な見方がなされています。しかし、もし経済が過去の金融政策の影響が顕著に現れ始める段階に入った場合、その影響はどうなるのでしょうか？特に、FRBが利上げを始めてからまだ2年も経っていないことを考えると、この疑問は尚更重要です。
第二に、FRBの引き締め政策は、金融市場における脆弱性を既に生み出しています。FRBが意図的に金融危機を引き起こし、それによって景気後退を誘発することはないでしょうが、金利を引き上げるほどに、そのような危機が発生するリスクは高まります。
これらの憂慮すべき点があるにもかかわらず、米国経済は依然として成長を続けています。インフレ率は低下傾向にあり、景気後退に関するこれまでの懸念が、結局のところ単なる過剰反応だった可能性があります。こうした背景の下、米国経済は秋を迎え、景気後退の議論が過去のものとなる可能性が高まっています。このように、FRBの政策決定は慎重に行われる必要があり、経済の長期的な健全性を確保するためには、現在のデータと将来のリスクをバランス良く考慮する必要があります。
ベースラインシナリオ: 軟着陸の達成
経済成長のペース: 経済は2025年までに年間約1.5%～1.6%の潜在成長率に減速し、これは長年にわたって望まれていた「軟着陸」を示唆しています。
インフレ率の動向: 同期間内にインフレ率は3%未満に鈍化します。
労働市場の状況: 雇用の成長が鈍化するものの、労働市場は安定しています。
外部要因の影響: 欧州と中国の成長の鈍化、エネルギー価格の高騰、ドル高は米国経済に対して、潜在成長率を下回るほどの大きな逆風にはならないことが証明されています。
部門別の影響: 高金利と市場の飽和により、耐久消費財と住宅の需要が減少します。オフィスビルや小売スペースの供給過剰が市場の重りとなりますが、チップ工場の建設や代替エネルギー生産の取り組みなどの製造構造の強化がこれを一部補っています。
インフレ再燃シナリオ
インフレの根源: サプライチェーンの圧力の低下が一時的であったため、労働市場の好調が続く中で賃金が上昇し、結果としてコストと価格が上昇します。
FRBの対応: 2022年と2023年のショック療法によるインフレ抑制の試みは、金融システムに重大なリスクをもたらすため、持続可能ではありません。インフレ率は約4.5%に落ち着きます。
金利の動向: FRBがさらなるリスク創出を避けるため、短期金利は緩やかな水準に留まりますが、インフレ期待の上昇により長期金利は上昇し続けます。2026年までに住宅ローン金利は9.0%を超える可能性があります。
次の景気後退シナリオ
経済の縮小: FRBがインフレに焦点を当てているため、経済へのリスクを最小限に抑える努力が手遅れになります。2024年末までに経済は1.9%と大幅に縮小します。
失業率の上昇: 2025年には失業率が5.5%に上昇し、雇用市場への圧力が一部緩和されます。
経済の回復: FRBは金融政策を緩和し、経済は2026年に成長を再開する見込みです。
以上のシナリオは、潜在的な経済の動向を示すものであり、将来の不確実性に対応するためには、経済政策の柔軟な調整が必要であることを示しています。