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日銀：海外ファンドの円金利に与える影響が増大、長短別に市場を分析
３月22日（ブルームバーグ）：日本銀行が22日に発表したレポート「日銀レビュー」では、量的緩和解除以降、存在感が高まっている海外金融機関の動向を１年超の円金利市場と１年以下の短期金融市場に分けて解説。円金利取引を活発化させているヘッジファンドの動向や、短期市場で円資金需要を高める海外金融機関の裁定取引について分析し、海外勢の影響が増大していることを示している。
１年超の円金利市場－ヘッジファンドの存在感
１年超の円金利市場については、長期国債先物の取引高に占める海外投資家の割合が2003年時点の45％から2006年には65％と過半を占めている。一方、国債保有残高の割合は2003年末の３％から2006年９月末の５％と微増にとどまっており、国債等の現物に長期投資する「リアルマネー投資家」より、多種多様な取引を組み合わせる「ヘッジファンド」の存在感が増していることを示しているという。
日銀は海外投資家を１）マクロ系、２）レラティブ・バリュー系、３）ＣＴＡ（Commodity Trading Advisor）の３つのタイプに分けて分析。景気・物価動向などのマクロ・シナリオに基づいて取引するマクロ系は、利上げを前提とした短中期ゾーンのショート（売り）、長期ゾーンのロング（買い）を組み合わせたポジションで昨年前半は収益を拡大したとしている。
一方、物価連動債のロングと名目金利の国債ショートを組み合わせたポジションでは、昨年８月の消費者物価指数（ＣＰＩ）の基準改定による「ＣＰＩショック」によって収益に大きな痛手をこうむったとみられており、ポジションの解消や市場流動性の低下を伴い、マクロ・シナリオの再点検から年後半は円金利市場への投資に様子見を強めたと分析している。
レラティブ・バリュー系については、現物国債の買いと円金利スワップの固定金利払い（債券売りに相当）を組み合わせた「アセット・スワップ」と言われる取引を紹介。ＣＴＡについては、短期と長期の移動平均線を用いたテクニカル分析による売買を紹介し、近年はこういった取引の増加によって日米長期国債先物の売買タイミングが一致する傾向が高まっているという。
日銀はこれらの分析から、日米間で長期金利の連動性が高まっている点を挙げ、海外投資家の間で実体経済そのものがグローバルに関連性を強めているとの認識が広がっている点を指摘。反対に、ショックが発生した際にグローバルに影響が伝播しやすいともみている。また、マクロ系の海外投資家が各国の異なる金融政策の方向性からどのような投資行動を起こすかによって円金利市場に与える影響を注視していく姿勢も示されている。
１年以下の短期－翌日物で裁定に改善余地
１年以下の短期金融市場では、海外金融機関による円資金取引の増加が指摘されている。主要な調達手段である為替スワップやユーロ円と、短期国債などの国内短期商品、またデリバティブ商品であるオーバーナイト・インデックス・スワップ（ＯＩＳ）を組み合わせた裁定取引が増加したことで流動性が向上し、３カ月物や６カ月物といったターム（期日）物では商品間の金利格差が縮小し、相場の振れも小さくなる収れん傾向が見られるとしている。
為替スワップは、ドルなどの外貨を一定期間、円に交換して資金を調達する「円転」と言われる調達方法。こういった手段で調達した金利を円転コストといい、３カ月のターム物では海外金融機関の本国の調達注文が東京支店に回ってくる朝８時時点が最も高く、東京市場が終わる午後６時にかけて低下する傾向が指摘されている。
一方、取引期間が最も短い翌日物については、為替スワップやユーロ円が実質的な最終調達手段となっている海外金融機関もあり、内部体制やクレジットライン（与信枠）の制約から調達の場を無担保コール翌日物に十分シフトできていないことから、金利裁定が十分に働いていない面が指摘されている。
翌日物の為替スワップやユーロ円では、１営業日前に約定するトムネ（ＴＮ）といわれる取引が中心で、そこで最終調達を進める海外勢が多い。ユーロ円は東京市場で取引が膨らむ午後４時前後に比べて、ロンドン市場などが中心になる海外時間は取引が薄くなって金利が高止まりしやすいほか、為替スワップは為替市場の影響を受けて調達コストが振れやすいという。
米金融当局、「身動きの余地」を確保－必要ならば成長減速に対応へ
３月22日（ブルームバーグ）：バーナンキ米連邦準備制度理事会(ＦＲＢ) 議長は21日の米連邦公開市場委員会（ＦＯＭＣ）声明から引き締めバイアスを示す文言を除き、成長減速に柔軟に対応する自由を確保した。
２年にわたる利上げを停止し、据え置きに転じた2006年８月以来で初めて、ＦＯＭＣは次の動きは利上げ、利下げの双方があり得ることを示唆した。これまでのＦＯＭＣ声明は、将来の金利について一般的な「政策の調整」に代わり、「追加的な金融引き締め」との表現を盛り込んでいた。
表現の変更は、住宅市場の落ち込みが深まるなかで、利上げによって迅速なインフレ低下を図ることを当局が断念した可能性を示唆する。声明はインフレが「高い水準」にあるとしているにもかかわらず、一部トレーダーは早ければ６月に利下げの可能性があることを示唆したものと解釈した。
ワコビアのチーフエコノミスト、ジョン・シルビア氏は、声明の変更によって「住宅市場の状況が手に負えなくなった場合の対応の余地が大きく広がった」として、「当局はインフレについては辛抱強い姿勢を示し、景気に関してより良い感触を得るまでは予防的な引き締めを行わないだろう」と話した。
ＦＯＭＣは21日、フェデラルファンド（ＦＦ）金利の誘導目標を昨年６月以来の5.25％に据え置いた。
声明を受けて、株価と債券相場は上昇した。Ｓ＆Ｐ500種株価指数は06年７月以来で最大の上昇となり、米２年債利回りは７ベーシスポイント（ｂｐ、１ｂｐ＝0.01％）低下し4.53％となった。
１月のＦＯＭＣ後、当局の予想に反して住宅市場には安定の兆しが見えてこない。１月31日の会合後のデータは、06年10－12月（第４四半期）の住宅ローン延滞率の３年半ぶり高水準、リスクの高いローンの延滞による物件差し押さえは04年３月以来の高水準にあることを示した。
当局者は今年、住宅市場の動向が成長への最大のリスクとの考えを繰り返し示している。バーナンキ議長は２月14日の議会証言で、「住宅市場に端を発した個人消費への影響」が予想よりも大きくなる恐れがあるとの見方を示した。一方で、21日のＦＯＭＣ声明では「主要な懸念材料は依然、インフレが沈静化しないリスクだ」として、インフレへの監視を緩めたわけではないことを強調した。
三菱東京ＵＦＪ銀行の上級金融エコノミスト、クリストファー・ラプキー氏は21日の声明について、「当局は若干の動きの余地を確保するために声明のリスク判断の部分を変えることはできるが、中立の姿勢に転じたわけではない」と話した。クレディ・スイス・グループのニューヨーク在勤チーフエコノミスト、ニール・ソス氏も「当局はインフレについて忘れたと思われることを望まない」と述べた。
その一方で、当局は向こう数四半期の「緩やかなペース」の景気拡大予想を据え置きながらも、最近の指標は「まだら模様」と認め、短期的な成長見通しを後退させたことを示唆した。連邦準備制度の景気予想は５年後まで公表されない。
バークレイズ・キャピタルの金利ストラテジスト、マイケル・ポンド氏は「インフレリスクが高まっているにもかかわらず、当局は成長へのリスク重視へかじを切った」として、「成長へのリスクがある限り、インフレ率が恒常的に安心ゾーンを上回ることを容認する可能性があるということだ」と指摘した。バークレイズは利上げ時期の予想を６月から９月に先送りした。
投資家のインフレ懸念を反映し、米10年債の価格上昇は２年債を下回り、 10年債利回りは06年８月以来で初めて、２年債利回りを超えた。
全国で16年ぶり上昇：大都市圏中心、資産デフレ脱却正念場－地価(３)
３月22日（ブルームバーグ）：日本全国の土地の価格は住宅地、商業地ともに 16年ぶりに上昇に転じた。景気回復に伴うマンションやオフィス需要を受けた大都市圏や地方中心部の値上がりが全体の水準を押し上げた。日本の地価は地域格差を伴いながらもバブル崩壊後の下げ止まりが鮮明で資産デフレ脱却が正念場を迎えた。
国土交通省が22日発表した「公示地価」（2007年１月１日時点）は、全国平均で住宅地が前年比0.1％上昇、商業地は2.3％上昇した。いずれもバブル経済末期の 91年以来の前年比プラス。全用途平均も0.4％上昇と16年ぶりに反転した。
全国の地価の上昇は東京、大阪、名古屋という三大都市圏や地方中心部の値上がりが主因。こうした地域では高級住宅地や鉄道新線沿線での大きな値上がりが全体の平均を押し上げた。地方は下落が続いたが、下落幅は縮小した。
過去最高の91年と比較すると住宅地が47％下落して86年の水準、商業地は70％下落して74年の統計開始以来06年に次ぐ最低水準。06年の公示地価では三大都市圏の商業地が上昇に転じ、昨秋の基準地価では三大都市圏で住宅地もプラス転換した。価格自体は依然として低いが日本の地価は持ち直し方向が鮮明だ。
不動産協会の岩沙弘道理事長（三井不動産社長）は公示地価について「日本の不動産市場は先進国で類をみない長期低迷から立ち直り始めた段階であり、経済回復に裏打ちされた実需に基づく価格形成が進展した結果」とコメントした。
野村総合研究所の北村倫夫・上級コンサルタントは最近の日本の地価の動向について15日のインタビューで「大都市圏の上昇が続き、ここにきて札幌、仙台、広島、福岡といった地方中枢都市の上昇が激しい」との趣旨を述べている。
一方でクレディ・スイス証券の大谷洋司、望月政広両アナリストは15日付リポートで「地価は短期的なピークを迎えた可能性が高い」と指摘した。地価とゴルフ会員権価格が資産価格で同様の動きをすると分析、ゴルフ会員権価格が06年10月ごろ頭打ちになったことから推測した。公示地価は「過去のデータ」としている。
公示地価は、全国３万地点の土地価格を不動産鑑定士の評価に基づき国交省付属機関の土地鑑定委員会（鎌田薫委員長）が１月１日時点の価格として判定、毎年３月下旬に発表している。他に代表的な地価指標として路線価（１月１日時点で国税庁調査、８月発表）や基準地価（同７月１日で都道府県調査、９月発表）がある。
東京圏値上がり目立つ、地方は下落幅縮小
公示地価では三大都市圏の東京圏の値上がりが大阪と名古屋を上回った。東京圏は、住宅地で3.6％上昇、商業地で9.4％の上昇となった。
住宅地では都心回帰の動きのなかマンション需要がおう盛で、港区や渋谷区で 30－40％値上がりする地点が出ている。全体でも港区は27％、渋谷区は25％の値上がりと東京圏で上昇率１位と２位。
３位には茨城県守谷市が23％上昇で登場した。2005年８月に開業した「つくばエクスプレス」（秋葉原－つくば間）の効果で値上がりが続いている。守谷市のほか足立区でも同様の効果で30％超の値上がりとなる地点がある。
商業地でも港区と渋谷区の上昇が目立つ。オフィス需要の増加で局所的に30－ 40％上がっている地点も出ている。上昇率上位は渋谷区、港区、守谷市と住宅地と同じ顔ぶれ。
大阪圏では住宅地と商業地で、大阪市、京都市や神戸市をはじめとして軒並み上昇方向にある。名古屋圏でも名古屋市を中心に上昇幅が拡大、または下落幅が縮まった。超高層ビルの建設が進んでいる名古屋駅周辺や栄地区周辺では商業地で30 －40％超上昇した地点もある。
地方圏は住宅地、商業地ともに15年連続で下落した。住宅地は2.7％下落（前年は4.2％下落）、商業地では2.8％下落（同5.5％下落）となり、下落幅は３年連続で縮小した。特に札幌市は２年連続、福岡市は15年ぶりに住宅地、商業地ともに上昇している。こうした都市では繁華性や収益性の向上を受けて、20－30％超の値上がりとなった地点もある。
土地鑑定委、異例の念押し
土地鑑定委の鎌田委員長は、公示地価取りまとめに際する記者会見で、東京都心部などでの30－40％超の値上がりについて「利便性・収益性や繁華性の向上といった上昇を裏付ける経済的な要因が見受けられた」と評価した。
同時にこうした一部地域、地点の上昇が地域全体の価格を押し上げたと指摘、今後も同様の傾向が続く予測を示すわけではないと強調した。委員長が公示地価発表に際して、今後の地価動向について言及するのは初めて。
過去においてメディアの報道が地価値上がりを後押ししてバブル経済の一因となった経緯があることから、行政機関として言わずもがなのことを念押ししたとしている。
ゴールドマン・サックス証券は20日付リポートで、三井不動産の今後12カ月の目標株価を3659円から4150円に引き上げた。首都圏の地価上昇は今後４－５年続いて東京南部に拡大すると予想、この地域での開発利益増加を期待できる点が株価に反映されていないとしている。
先行きは予断を許さず
とはいえ地価の先行きは予断を許さない。日本銀行は06年３月に量的緩和政策を解除、同７月にはゼロ金利政策を解除して無担保コール翌日物金利を0.25％前後に誘導した。さらに１カ月前の２月にはさらに0.25％利上げに踏み切った。
金利上昇は、不動産会社や住宅ローンを組む消費者、地価上昇を後押しした不動産投資信託（ＲＥＩＴ）の運用姿勢に影響を与える。
不動産協会の20日の記者会見では、大都市圏の地価上昇はそろそろ最終局面との予測が会員間で多く出された。公示地価といった公的指標は遅行性があるため今後の発表分でも上昇する可能性はあるが、実態としては天井を打ちつつあるとの見方だ。また、上昇一服の大都市圏に続く形で地方圏が全体に上昇してくるとの予想もあった。
土地と並ぶ代表的な資産である株式の価格は一進一退が続いている。東証株価指数（ＴＯＰＩＸ）、日経平均株価とも現在は年明けの水準。地価自体の水準も決して高くなく、すでにピークとの見方さえ出ている。こうしたなかで景気は回復を続けており、政府・日銀は難しい財政・金融政策を迫られている。
【2007年公示地価変動率】（１月１日、前年比％、カッコ内は06年、▲マイナス）
住宅地 商業地 全用途
全国平均 0.1(▲2.7) 2.3(▲2.7) 0.4(▲2.8)
三大都市圏 2.8(▲1.2) 8.9( 1.0) 3.8(▲0.9)
東 京 3.6(▲0.9) 9.4( 1.0) 4.6(▲0.7)
大 阪 1.8(▲1.6) 8.3( 0.8) 2.7(▲1.4)
名古屋 1.7(▲1.3) 7.8( 0.9) 2.8(▲1.0)
地方圏 ▲2.7(▲4.2) ▲2.8(▲5.5) ▲2.8(▲4.6)
【公示価格上昇率順位】（順位、所在地、上昇率％、１平方メートル価格万円）
＜住宅地＞
①東京都港区南青山５－５－１１ 45.5 195
②東京都港区南青山４－２０－４ 42.3 185
③東京都渋谷区神宮前４－１４－９ 41.7 170
④東京都渋谷区渋谷４－２－２３ 40.8 145
⑤東京都港区南青山４－１２－１ 36.8 160
⑥東京都渋谷区南平台町１９－１８ 35.0 139
⑦東京都渋谷区神泉町１４－２ 34.2 91
⑧東京都渋谷区広尾２－１２－１３ 34.0 128
⑨東京都渋谷区松涛１－１３－７ 33.9 166
⑩東京都港区元麻布２－３－２４ 33.3 188
⑩東京都港区元麻布３－６－３ 33.3 140
＜商業地＞
①東京都渋谷区神宮前５－２－２「第２１ＳＹビル」 45.5 1040
②愛知県名古屋市中村区名駅２－４１－５「船場名古屋ビル」 45.1 83
③福岡県福岡市博多区博多駅前１－１２－１８「第１・八龍ビル」 44.1 49
④大阪府大阪市北区梅田１－８－１７「大阪第一生命ビルディング」43.1 844
⑤東京都港区北青山３－３－５「東京建物青山ビル」 42.9 900
⑥福岡県福岡市博多区博多駅前３－２－１「日本生命博多駅前ビル」42.2 219
⑦愛知県名古屋市西区牛島町５－５「カネヒサビル」 41.9 61
⑧東京都渋谷区神宮前１－１３－１１「大西ビル」 41.2 918
⑨大阪府大阪市中央区西心斎橋１－４－５「御堂筋ビル」 40.6 675
⑩愛知県名古屋市中区錦２－１９－１「名古屋鴻池ビルディング」 40.1 227
【公示価格下落率順位】（順位、所在地、下落率％、１平方メートル価格万円）
＜住宅地＞
①大分県別府市大字鶴見字南野地１６７６番７ ▲15.7 2.53
②北海道滝川市江部乙町西１１－５－４１ ▲15.3 0.5
③北海道江別市朝日町１３番１４ ▲14.3 1.5
④高知県須崎市東糺町３－２９ ▲13.3 6.5
⑤長崎県長崎市西山本町１０－２８ ▲13.0 3.35
⑥香川県木田郡三木町大字氷上字石ケ坪２１３６番１７ ▲12.9 3.43
⑦香川県高松市高松町字白井１４５１番２６ ▲12.9 5.12
⑧香川県木田郡三木町大字池戸字四角寺１２３９番６１ ▲12.9 3.18
⑨徳島県鳴門市鳴門町高島字中島３１８番 ▲12.8 3.49
⑩北海道江別市豊幌美咲町４８番５ ▲12.6 0.9
＜商業地＞
①高知県土佐清水市天神町２－３ ▲17.9 ８
②北海道滝川市本町１－２－１ ▲15.8 4.8
③福岡県久留米市六ツ門町８番２２ ▲15.7 21
④秋田県大仙市大曲中通町９－２４ ▲15.6 7.05
⑤長崎県大村市東本町４２６番外 ▲15.4 6.85
⑥熊本県天草市牛深町字新瀬崎１１８番１外 ▲15.4 7.95
⑦熊本県八代市本町２－４－２７ ▲15.0 8.3
⑧山口県周南市みなみ銀座２丁目１７番 ▲15.0 24.3
⑨秋田県湯沢市材木町２－２－５ ▲15.0 5.95
⑨和歌山県新宮市仲之町３丁目１番４ ▲15.0 11.9
【公示価格高額順位】（順位、所在地、１平方メートル価格万円、上昇率）
＜住宅地＞
①東京都千代田区五番町１２番６ 290 16.0
②東京都港区赤坂１－１４－１１ 275 30.3
③東京都千代田区三番町６番２５ 225 19.0
④東京都千代田区一番町１６番３ 215 15.6
⑤東京都千代田区九段北２－３－２５ 205 16.5
⑥東京都港区南青山５－５－１１ 195 45.5
⑦東京都千代田区平河町２－４－１３ 190 18.0
⑧東京都港区赤坂６－１９－２３ 188 22.1
⑧東京都港区元麻布２－３－２４ 188 33.3
⑩東京都千代田区富士見２－１５－５ 185 13.5
⑩東京都港区六本木５－１３－１ 185 23.3
⑩東京都港区南青山４－２０－４ 185 42.3
＜商業地＞
①東京都中央区銀座４－５－６「山野楽器銀座本店」 3060 33.0
②東京都千代田区丸の内２－４－１「丸の内ビルディング」 2950 20.9
③東京都中央区銀座６－９－５「ギンザコマツビル」 2640 32.0
④東京都中央区銀座５－３－１「ソニービル」 2580 33.0
⑤東京都千代田区丸の内１－３－２「三井住友銀行大手町本部ビル」2280 21.3
⑥東京都千代田区丸の内３－２－２「東京商工会議所ビル」 2110 22.7
⑥東京都千代田区大手町１－７－２「東京サンケイビル」 2110 22.7
⑧東京都千代田区丸の内１－４－４「住友信託銀行東京ビル」 2090 20.8
⑨東京都千代田区有楽町２－２－３「ニュートーキョービル」 1920 20.0
⑩東京都中央区京橋１－１－１「八重洲ダイビル」 1900 30.1
三井不動産の株価終値は、20日に比べて40円（1.2％）高の3400円。