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バブル崩壊は再び襲ってくる…今の米国は「バブル崩壊前の日本にそっくり」と言えるワケ
記者会見する米連邦準備制度理事会（FRB）のパウエル議長（＝2022年7月27日、アメリカ・ワシントン） - 写真＝EPA／時事通信フォト
先進各国の中央銀行がインフレ退治に躍起となっている。モルガン銀行(現・JPモルガン・チェース銀行)元日本代表の藤巻健史さんは「米国では株・不動産価格が依然として最高値圏にある。日本のバブル経済とそっくりで、金融引き締めによる大暴落は避けられない」という――。
※本稿は、藤巻健史『Xデイ到来 資産はこう守れ！ 』(幻冬舎)の一部を再編集したものです。
■今の米国はバブル経済時の日本にそっくり 今の米国のインフレを考える際、復習しておきたいことがあります。1985年から89年までの日本のバブル経済です。このときの復習は、極めて重要だと思っています。 米国の権威ある経済誌『The International Economy』にしばしば寄稿を依頼されるのですが、ここでも強調しておきました。
バブル経済時の日銀総裁・澄田智(すみたさとし)氏は「資産価格だけが急騰して消費者物価指数が上昇しなかったというのは日本では初めてだったし、世界でもほとんど例がなかった。したがって、日銀は消費者物価指数ばかりに気を取られて資産価格の急騰に目を向けなかった。それで引き締めが遅れた」との反省を『【真説】バブル 宴うたげはまだ、終わっていない』(日経BP社)の中で述べられています。 米国では今、バブルとはいかないまでも、資産価格の急騰が起きています。日本の1985年から89年のバブル経済では、日経平均が84年末の1万1542円から3万8915円まで値上がりしました。3万8915円は、今でも終値において史上最高値です。
1984年からの5年間で、株価は3倍半近くになったわけです。土地の価格に関しては、実勢を的確に反映した公式の数字は存在しないのですが、感覚的には10倍くらいになったと思っています。
■資産価格の高騰を軽視した日銀の大失敗 当時のバブル経済は、まさに土地や株などの価格が急騰したがゆえに起こったわけです。
ところが、消費者物価指数は極めて低かったのです。今の日銀が目標としている2％よりもはるかに低かった。それでも経済は過熱したのです。「景気がよければ消費者物価指数は上昇する」との原則からも外れています。
ちなみに「インフレーション(インフレ)」や「デフレーション(デフレ)」というのは「フロー(流動性)」の話で、不動産や株の値上がりについては、インフレとはいいません。
資産インフレという言葉はありますが、中央銀行が行うインフレ率の計算において、土地や株の値段は直接関係ないのです。家の価格の上昇は「帰属家賃」という形で組み込まれはしますが、丸ごと影響するのではありません。
それがゆえに当時の日銀は、資産価格の高騰に注意を向けなかったのです。 これが大きな誤りで、とんでもないバブル経済を引き起こしてしまい、後に強烈な金融引き締めをしなくてはならなくなったのです。その結果が「失われた30年」だったのです。
■消費者物価指数は上昇しなかったのはなぜか
なぜこんなに景気が過熱したのに、消費者物価指数は上昇しなかったのか？
答えは為替です。
1984年末に251円58銭だったドル/円が、1989年末には143円40銭。1990年末には135円40銭まで円高が進みました。
毎年30円、40円もの円高/ドル安が進んだのです。
自国通貨が強くなるのは、強いデフレ要因です。
輸入インフレとは、自国通貨が安くなると輸入品価格が上昇することで起こります。逆に円高では、輸入品が安くなり、国内物価も引きずられて下がります。
重要なことは、日本のバブル経済時は資産インフレという強烈なインフレ要因を、円高という超デフレ要因が相殺したという点です。だからこそ消費者物価指数が今の日銀の目標である2％より低いままで、いわば「狂乱経済」とも言うべき様相を呈(てい)していたのです。
■米国の不動産価格は高騰、株価は最高値圏…
現在の米国は、バブル経済時の日本ととても似ています。実際、そのような状態であることを的確に表す記事が2022年3月24日の日経新聞に出ていました。
「FRBのウォラー理事は24日、住宅市場について講演し、『ここワシントンで家を買おうとしているのでわかるが、市場はクレージーだ』と語った」そうなのです。私がここ米国でアパートの賃料値上げ率に、まいったのと同じです。ウォラー理事がご自身で家を買おうとしているからこそ、強く理解できるのだと思います。
ウォラー理事が感じたように、米国の資産価格はバブルと言わないまでも、かなり高騰しています。日本のバブル経済時と同じです。不動産の値上がりが激しく、株価は史上最高値圏です。日経平均も1989年12月の3万8915円が史上最高値だったことは、すでに述べた通りです。
史上最高値とは、一般論で言えば、株で皆が儲かっているということです。もちろん例外はあるでしょうが。
■FRBは「資産効果」を軽視している
米国は日本よりも株に投資することが社会に浸透していて、多くの米国民が株を保有しています。ですから「資産効果」は、当時の日本以上に国民に影響します。資産効果とは、株や土地を持っている人が自分が金持ちになったつもりになり、消費を増やすことです。 当時の日本では「シーマ現象」という言葉がはやっていました。当時の日産自動車の最高級車シーマがバカ売れしたのです。
そのバカ売れを投資家が見て、日産の株をさらに買い増す。
車がバカ売れするので日産の社員の給料・ボーナスは上がるし、日産の株を持っていた投資家は儲かった気分になり、さらに消費を増やす、という好循環です。これが日本のバブル経済だったわけですが、その現象が、まさに今米国で起きていると思うのです。
この資産効果の威力のすごさに、FRBは目を向けていないように思います。
ただバブル経済時の日本と、今の米国とでは大きく違っている点があります。
それは為替です。当時、日本では強烈な円高が進んでいて資産インフレというインフレ要因を、円高というデフレ要因が相殺していたと前述しました。
しかし、現在の米国で、ドルは急騰しておらず、安定しているのです。要はデフレ要因を相殺するものが存在しないのです。ドル高というデフレ要因がない以上、資産インフレが消費者物価指数の急騰を強烈に促すことになるのではないかと私は思っています。
■FRBは「インフレは一時的だ」と主張していたが…
現時点で、FRBは間違いだったと認めたのですが、最初のうちは「インフレは一時的だ」と主張していました。インフレの主因を供給制約のせいだと分析していたからです。「いろいろなところで、供給に目詰まりが起きている。その供給の目詰まりが取り除かれれば、インフレは終わる」と考えていたのです。
また人によっては、今ロシアがウクライナに侵攻しているからインフレになったと思い込んでいるようです。ロシアがウクライナに侵攻し、それによって原油価格が上がり、穀物の値段が上がり、穀物を餌にする家畜の肉の値段が上がったという理屈です。
また元米財務長官にして元ハーバード大学学長のローレンス・サマーズ氏はアレックス・ドマシュ氏(ハーバード大学)との共著論文の中で、「我々の研究では、もし今後、労働需要が大きく減じることがなければ、かなりの人手不足状態が続くという結論になる。このことは今後、労働市場からのインフレ圧力を無視してはならないことを意味する」(筆者訳)と述べています。
アトランタ連邦準備銀行が算出した賃金上昇率は、2022年2月には6.5％と1997年以降で最高になったそうです。その一方、消費者物価指数の上昇率は7.9％と40年ぶりの高水準となり、賃上げがインフレに追いついていないようです。
■原因は「通貨の刷りすぎ」である
確かにこれらの要因の一つひとつが今のインフレの構成要因ではありますが、それ以上に、すでに述べた「通貨刷りすぎインフレ」が、今のインフレの最大の理由だという認識が重要だと思います。 日経新聞(2022年3月17日)の夕刊でも「商品価格の高騰がインフレを招いているわけではなく、状況をより悪くしているだけにすぎない」とSGHのマクロ・アドバイザーズ・チーフエコノミストのティム・デュイ氏が言っていますが、まさにその通りなのです。
この理解は重要です。この理解がないと、ロシアがウクライナから撤退したらインフレは収束するとか、コロナ禍が収束すればインフレは収束するなどと誤解してしまうからです。
当時の日本のバブルも、今の米国の不動産と株の価格の上昇も、「通貨の刷りすぎ」でお金がジャブジャブになったがゆえに起きているのです。過剰にばらまいたお金を回収しないことには、このインフレは収まらないでしょう。
その意味では、今回のインフレ退治はかなり大変なことになるだろうと思っています。
本書で、今回の米国のインフレは「通貨刷りすぎインフレ」と書きましたが、これは財政ファイナンスの結果です。「中央銀行による政府への信用供与」とも言えます。この結果、世の中に、お金がジャブジャブに供給されたのです。それでも、日銀に比べればFRBが供給したお金の量はたいしたことはありません(対GDP〈国内総生産〉比)。
ばらまけばばらまくほど、お金の価値が下がっていくのは当たり前の話です。それがインフレです。1万円札の価値が下がれば、1万円札で買えるモノやサービスの量が少なくなる(=モノやサービスの値段が上がる)ということです。
■資産価格の高騰が深刻な問題を引き起こしている
資産価格の高騰が続いているのに、先ほど触れたFRBのウォラー理事以外に、この点に関してコメントをする専門家はいません。これは、バブル経済時の日銀と同じです。澄田元日銀総裁と同様、消費者物価指数にしか目が向いていないように思えます。
これだと引き締めの遅れる可能性が十分にあると思うのです。サマーズ元財務長官も、引き締めの遅れを何度も警告しています。
資産価格の高騰は、エコノミストたちが考えるより、よほど深刻な問題だと私は思っています。景気に与える資産効果が大きいのが一点。もう一つは、国民の生活に与える影響が消費者物価指数よりも格段に大きいのではないかと思うのです。
日本のバブル経済時、私は日銀でのヒアリングの際、「消費者物価指数が安定していても、土地の値段がたとえば2倍、3倍になると、都心に家を買えなくなり、我々サラリーマンの通勤時間はかなり長くなる。長距離通勤を強いられたらクオリティ・オブ・ライフ(生活の質)は格段に落ちる。だから、中央銀行マンは資産価格に注意しなければいけない」とよく主張したものです。
■家賃が上がり、インフレは収まらない
米国では家賃の高騰で、コロナ禍以降、郊外へ引っ越した人が増えました。土地の高騰に給料が追いつかず、とても家賃が払えないからです。でもコロナ禍が終わり、リモートワークが減ってくると、大きな問題になるだろうと私は思っています。
エコノミストは「給料が上がると個人消費が増え、景気回復の原動力になる」とよく言います。しかし、資産価格が上がったほうが、個人消費は増えるように私は思うのです。
土地や株は、給料としてもらったお金を貯めて買います。不動産の場合は、それを元手に銀行から借りるケースも多くあります。レバレッジ(てこの原理)が効く(=少額の元手で大きなお金を動かす)わけです。
ということは、保有する資産の価格が上昇すると、過去にもらった給料の価値がぐんと上昇するということです。全部ではないにしても、過去の給料のある程度の部分の価値(投資した分において)が上がるのですから、給料が上がるより、よほど消費行動に対する影響が大きいと私は思うのです。
■消費者物価指数だけを見ても意味がない
リスクテイカー(投資においてリスクをとる人)は、あまり実質金利で投資判断をしないのですが、エコノミストはよく実質金利の話をします。
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ビットコイン「大暴落」で、仮想通貨は「もう死ぬ」…！ “阿鼻叫喚”の現場で起きている「ヤバすぎる現実」…！
仮想通貨が瀕死へ…
ビットコインをはじめ暗号資産はまさに冬の時代を迎えている。 8月9日、世界最大手の米コインベースは、2022年第2四半期(4-6月期、以下「Q」)の純損失が10.94億ドルだったと発表した。
総取引高が2,170億ドルと、第1Q(1-3月期)の3,090億ドルから3割ダウン、21年第2Q(4-6月期)の4,620億ドルから半分以下に落ち込み、厳しい決算だった。
この決算は、市場予想(5.4億ドルの純損失)を大きく下回る内容だったことから、コインベース株は投げ売り状態となり株価は大きく下落したのだ。
世界最大手でもこの惨状なのだから、日本の暗号資産交換所は大丈夫なのだろうかと心配になってくるが、まずはいま世界の暗号資産業界の瀕死の状況を説明しておこう。
暗号資産全体の時価総額は、6月19日、1兆ドルを多く割り込む8000億ドル水準まで落ち込んだ(Coin Market Cap)。
現在は、1兆ドル台を回復しているが、時価総額トップのビットコインは2万ドル台で推移しており、昨年11月につけた過去最高値67,566ドル(Coin Market Cap)の3分の1ほどの水準だ。 これにともない、アメリカでは関連企業の破綻が相次いでいる。
破綻、相次ぐ…
アメリカでは関連企業の破綻が相次いだ Photo／gettyimages
暗号資産の価格下落などで、暗号資産関連事業を手掛ける企業のダメージは大きく、暗号資産融資サービス(レンディングサービス)を手掛けていたCelsiusやNexoなどは米連邦破産法11条(チャプター11)を申請、シンガポールの暗号資産ヘッジファンドThree Arrows(3AC)は米国でチャプター15を申請し、それぞれ破綻した。
暗号資産の価格下落にともない、高い金利で暗号資産を借りて運用していた暗号資産ヘッジファンドが破綻したことで、そのヘッジファンドに暗号資産を貸していたレンディングサービス会社もダメージを負ったという構図である。
こうした暗号資産関連サービスを手掛けていた企業の整理は収束しつつあるが、さらなる懸念が深まっている。
それが今、非常に厳しい状況にあるのが、暗号資産交換業をサービスとして運営しているいわゆる交換所なのだ。
世界最大の交換所であるコインベースの惨状は冒頭に示した通りだが、ここからさらに世界各国の交換所に影響が広がっていくシナリオが現実味を帯びてきた。もちろん、日本も例外ではない。阿鼻叫喚の様相を呈してきた現場には、もはや好材料は見当たらない。 後編記事『ビットコイン「大異変」で、いよいよ“日本進出”がささやかれる「業界の暴れん坊」の名前』では、そんな日本でいま、これから仮想通貨業界に起きることについてレポートしよう。
ビットコインの暴落を受けて、いま仮想通貨（暗号資産）マーケットが大波乱に見舞われている。暗号資産の中で時価総額トップのビットコインは2万ドル台で推移しているが、昨年11月につけた過去最高値67,566ドルの3分の1ほどの水準にまで落ち込んでいて、これにともなって関連企業の破綻が相次いでいるのだ。
暗号資産融資サービスを手掛けていたCelsiusやNexoなどは米連邦破産法11条を申請、シンガポールの暗号資産ヘッジファンドThree Arrowsは米国でチャプター15を申請し、それぞれ破綻した。さらに懸念されているのが「交換所」への影響で、世界最大手の米コインベースは、2022年第2四半期の総取引高が2,170億ドルと第1Ｑの3,090億ドルから3割ダウンに落ち込んだ。
もちろん、日本も他人事ではない。では、これから暗号資産は「死」を待つのみなのか。いったい、これからどうなってしまうのか――。その最前線をレポートしよう。
ビットコイン暴落の影響は大きい photo/gettyimages
日本への「影響度」
世界最大の交換所であるコインベースの惨状は厳しいものがあるが、もちろん日本も対岸の火事とはいってられない。日本の交換所については、8月19日までに決算発表を行っている暗号資産交換所を保有する上場会社は3社あるので、その実態を見ていこう。
まず、3社というのは、大手コインチェックを保有しているマネックスグループ、ビットポイントを運営しているリミックスポイント、GMOコインを持つGMOグループだ。
これらの決算短信を冷静に読み解いてみよう。
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最新決算を「分析」する
マネックスグループが発表した2023年第1Ｑ（4－6月期）決算で、暗号資産関連の事業内容であるクリプト事業の売上原価控除後営業収益は31.62億円と2022年第4Ｑ（2022年1‐3月）の31.6億円を僅かながら上回った。
しかし、2022年第1Ｑ（2021年4－6月）の127.3億円と比べると4分の1まで落ち込んでおり、トレーディング損益は23.4億円と、22年第4Ｑの24.5億円も下回った。
2022年第1Ｑの121.7億円と比べると5分の1ほどだ。
トレーディング損益の源泉である販売所売買代金は640億円と、22年第4Ｑの666億円を下回った。
ちなみに、22年第1Ｑの販売所売買代金は2727億円なので、トレーディング損益と販売所売買代金の割合はほぼ比例している。
また、クリプト事業の広告宣伝費は5.9億円と22年第4Qの10.5億円からだいぶ減少した。そして、NFT関連事業が好調だったことから、セグメント別では黒字の着地となった。
ただし、決算説明資料の39ＰにあるNFT売上（売上収益－売上原価）の推移（セカンダリーマーケット収益は含まれない）を確認すると、23年1Qは22年4Qを下回っている。
「利益」の減少
では、リミックスポイントの業績はどうだろうか。
暗号資産交換所ビットポイント事業が含まれる23年1Qの金融関連事業の売上高は8.4億円と、前四半期（22年4Ｑ）の34.0億円から大幅に減少。経常損益も同3.8億円の利益と前四半期の21.8億円の利益から大幅に減少している。
決算補足説明資料から読み取る限りでは、販売促進費・広告宣伝費を大幅に削減したことが、セグメント収益黒字化の要因と考える。
同資料の19Ｐにあるアクティブユーザー数がそこそこ存在する一方、前2Ｑよりも売上高・損益ともに下回っているということは、アクティブユーザー一人当たりの稼働金額が大幅に減少しているのかもしれない。
この辺は、アクティブユーザーの定義が不明なので明言できないところだが、暗号資産交換所運営は厳しいという状況はわかる。
最後はGMOグループである。
ビットコイン「大異変」で、いよいよ“日本進出”がささやかれる「業界の暴れん坊」の名前
「黒字」と「赤字」の分かれ目
同社の暗号資産事業には、暗号資産決済、暗号資産マイニング、暗号資産交換の3つが含まれる。
22年２Ｑ（4－6月期）の決算説明会資料によると、暗号資産事業売上高は12億円、営業損失は3.9億円と前年同期比では、売上が77％減少、営業利益は前年同期が23.4億円であるから大幅な赤字転落である。
売上の内訳を見ると、暗号資産交換を手掛けるGMOコインの売上は8億円、暗号資産マイニングが3億円、暗号資産決済が残り（推測で1億円弱）という内容だ。
販管費・広告費や人件費等コストに関する記載がないため推測ではあるが、22年1Ｑの売上、営業利益と2Ｑの数字を考慮すると、コストはだいたい16₋7億円といったところか。
コスト圧縮を行ったコインチェック、ビットポイントは黒字を確保、攻めの姿勢を貫いたGMOコインは赤字転落という構図である。
コストコントロールは決算上、重要なことではあるが、広告宣伝費を縮小させることは、当然ながら今後の収益源である顧客獲得機会を失うことにつながる。
「四半期ベース」での評価は難しい
コインチェックやGMOコインのように上場会社が運営している暗号資産交換所は、決算短信や説明資料を開示することで、今回のように売上減少、赤字転落などネガティブな指摘が多くなる。
DMMビットコインやbitFlyerのように非上場のため年に1回、事業報告書を開示するだけで済む暗号資産交換所は、主に株主に対する説明だけなので詳細はベールに包まれている。
NFT関連事業や決済事業などインフラ整備でコストが発生するなど短期間では収益化が難しく、単純に四半期ベースでの赤字・黒字で評価されたくない事業の責任者はつらいところだ。
とはいえ、世界的に暗号資産交換所が冬の時代を迎えているのは間違いない。
現在、国内の暗号資産交換所は25業者存在する（取次業務含む）。ピーク時に200社超存在した外国為替差金決済（FX）業者は70社ほどまで淘汰が進んだ。
業者数だけを見れば、暗号資産交換業者は、現在のFX業者よりも圧倒的に少なく、暗号資産交換業の方が、第一種金融取引業よりライセンス登録要件は軽い（参入障壁は低い）。
「黒船がやってくるかもしれない」
ただ、足元の厳しい業績を考えると、国内の暗号資産交換所は体力勝負となっている。
もしかしたら暗号資産業界の暴れん坊である世界大手の交換所であるバイナンスが、日本にやってくるといった状況が今後出てくるかもしれない。
砂川 洋介（ジャーナリスト）