■政策金利引き上げの予感 2004年と比較し、2015年の値動きを占う
2015年6月か9月に、米連邦準備理事会（FRB）が政策金利を引き上げるのではないかという見方が増えています。「政策金利を引き上げることができるのは景気が強いから」というのは政策当局側の公式見解かもしれませんが、株式市場関係者からみれば「ブルマーケットの終わりの始まり」という懸念が付いて回ります。
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そこで、2004年の米国での利上げ前後の株価値動きから、2015年の株価の先行きのヒントを捜して見ましょう。
■1回めの引き上げから1.5か月の米国株式相場は弱含みか
2003年に始まったイラク戦争は早々に終息宣言が出されたものの、その後も戦闘状態が続いていました。しかし、2004年に入ると市場関係者の関心は「米国の利上げはいつ始まるのか？ 」ということに向けられていました。
2003年秋の段階ではFRBは「かなりの期間」金融緩和政策を維持するとしていましたが、2004年1月には声明からこれを削除しています。利上げ直前の2004年5月には「忍耐強くいられる」という文言が削除され、いよいよ利上げ目前と考えられるようになりました。それまでの1月から4月の米国株は一進一退で、3月中にS＆P500はマイナス5.5％、4月末から5月半ばにマイナス4.7％と下げては戻すという展開でした（図1）。
そしてついに2004年6月30日にフェデラルファンドレート（FFレート）が約1年ぶりに1％から1.25％に引き上げられました。その直後から8月半ばにかけて米国株はズルズルと下落し、この期間のS＆P500 はマイナス6.8％となりました。
その後、2,3,4回と短期間にFFレートが引き上げられても、その度に株価は下落するどころかかえって上昇していました。その後も継続してFFレートは小刻みに引き上げられますが、株式相場は米国の景気が底堅いと思ったのか、利上げにはあまり反応しなくなりました（その後も利上げは続き、2006年には米国の不動産バブルは崩壊しはじめています）。
現時点と比較するなら、直近の2014年12月16-17日の連邦公開市場委員会（FOMC）後の声明は、ゼロ金利を「相当な期間」維持するとしていた文言を削除し、利上げ決定には「忍耐強くいられる」としたので、既に2004年1月の段階は過ぎ、2004年5月の段階より前にいることになります。2015年も2004年と市場の反応が同様のはずと考えるなら、ここから第1回目の金利引き上げ後1ヵ月半程度は、米国株式相場は弱含みの展開になると予想されます。
■日本株の動きも並べてみたら、わかったこと
東証一部上場銘柄の売買代金の6割程度が海外投資家であることを考えれば、日本株も米国の政策金利の動向とは無縁でいられそうにありません。そこで図1にTOPIXと日本の公定歩合を加えてみたのが図2です。
ちなみに日本はデフレが長く、日銀の公定歩合は投資のシグナルと考えるには使い難いところがあります。図2の底にある紫色の実線が日本の公定歩合で、この期間は全く動いていません。
注目すべき点は、2004年1月にFRBが「かなりの期間」を削除した時にはTOPIXは逆に大きく上昇しているのに対し、2004年5月4日に「忍耐強くいられる」が削除されて利上げが近いとなると、TOPIXは下落率ではS＆Pよりも大きく7.6％も下げていることです（これは2月11日にグリーンスパン議長（当時）が緩和的な政策をしばらく維持すると述べたことを日本株だけは額面どおり受取ったためのようです）。
6月の利上げ実施後は、S＆P500よりもTOPIXの方がまたもや下落率が大きく、マイナス8.8％となっていました。当時から「米国がくしゃみすれば、日本は風邪をひく」と言われていましたが、実際に米国の政策金利が日本株の値動きに大きな影響を与えていたといえそうです。
なお、2004年6月30日時点のS＆P500は1140.84、TOPIXは1189.6であったのに対し、2014年12月24日時点でS＆P500は2081.88、TOPIXは1426.02という既にかなり高い相場水準にあります（S＆P500で+82.4％、TOPIXで+19.8％）。
となると、仮に2015年6月に米利上げがあるなら、年前半のFOMC前は現物株式やETF利用の方は要警戒、オプションやeワラントを利用する方にとっては価格変動が激しい投資チャンスとなりそうです
eワラント及びニアピンeワラントの手数料及びリスクについて、こちらをご確認ください。
（土居 雅紹）
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