FRB は 107 年ぶりに資金を失う - なぜそれが重要なのか
2023 年 3 月 30 日 23:27
まとめ
FRB は 107 年ぶりに第 4 四半期に損失を被りました。 損失は-158億ドルでした。
この損失は、連邦準備制度理事会が変動金利負債によって資金調達された固定金利資産を保持している FRB のバランスシートでの資産/負債の一致によるものでした。
FRB は過去 1 年間で 9 回の引き締めを行ったため、Fed Funds レートは 4.75% ～ 5.0% の範囲に上昇しました。
連邦準備制度理事会の損失は、少なくとも 2026 年まで続くと予想されます。
FRB の財政悪化は、FRB の独立性と信頼性、そして効果的な金融政策を実施する能力を脅かしています。
FRB 議長のジェイ・パウエルは多忙な人物の 1 人です。
Fed の Web サイトによると、連邦準備制度には 5 つの主な責任があります。
- 物価の安定と雇用の最大化を促進する金融政策を実施すること。
- 金融システムの安定を促進し、システミック リスクを抑える。
- 個々の金融機関の安全と健全化を推進するため。
- 支払・決済システムの効率性と健全性を促進するため。
- 消費者保護とコミュニティ開発を促進するため。
少なくとも 4 つ、おそらくすべての領域が現在問題となっており、常に注意を払う必要があります。
パウエル議長は、すべてのプレートがクラッシュして壊れないように、すべてのプレートを回転させ続けようとしているサーカスのプレートスピナーのように感じているに違いありません.
インフレとの闘い、銀行の取り付け騒ぎを防ごうとする試み、問題のある個々の銀行を救済するための支援、保険に加入していない預金者を保護するための努力の間で、彼は確かにプレートを回転させ続けるためにすべての極に手を置いています.
さらに、連邦準備制度が適切に機能し続けるという、明確に記載されていない別の責任があります。
彼のすべての責任のうち、最後の責任はおそらく最も重要です。なぜなら、強力で効率的に機能するFRBなしでは、他のタスクを実行することは不可能だからです。 連邦準備制度理事会の強さが疑問視されている理由は次のとおりです。
連邦準備制度理事会は 107 年ぶりに赤字になりました!
最近発表された 2022 年の連邦準備制度の監査済み年次財務諸表は、第 4 四半期に Fed が 1915 年以来初めて損失を出したことを示しています。
損失の直接の理由は、FRB のバランスシートに資産と負債のミスマッチがあるためです。 FRB の資産は主に長期の固定金利の米国債と住宅ローン担保証券 (MBS) であり、負債は短期の変動金利です。
過去 1 年間、FRB はインフレに対抗するために引き締めを行ってきましたが、システム公開市場口座 (SOMA) の固定金利保有から得られる金利は一定のままですが、FRB が引き締めを行うたびに負債のコストが増加しています。 Fed Funds レートを引き上げるために。
短期金利の上昇の結果、FRB の純利ざやは年間を通じて低下し、最終的にはマイナスに転じました。
年末の時点で、FRB は 8.4 兆ドルの固定金利資産を保有しており、収益率は 1.85% でした。 負債面では、FRB は 5.6 兆ドルのリバース レポ契約と預託銀行準備金を保有しており、利子を支払わなければなりません。
FRB の損益分岐点は、負債の 2.75% を支払わなければならなかったときでした。 このしきい値は、2022 年 9 月 21 日に FOMC が目標の Fed Funds ベンチマークを 75 ベーシス ポイント引き上げて 3.00 ～ 3.25% の範囲に設定したときに超えられました。 それ以来、4.75-5.00% の現在の範囲に合計 175 ベーシス ポイントの追加の利上げが 4 回ありました。
FRED
FRB が引き締めを開始してからの純利益の四半期ごとの減少は、次のチャートで確認できます。
連邦準備金
FRB は 2022 年第 1 四半期に 324 億ドルを稼ぎ出し、過去最高の四半期収益を記録しました。 2022 年第 2 四半期の純利益は、3 月の最初の 25 ベーシス ポイントの引き締めと、それに続く 5 月の 50 ベーシス ポイントの引き締めを反映して、わずかに落ち込み、310 億ドルになりました。 2022 年第 3 四半期の純利益は、6 月、7 月、9 月にそれぞれ 75 ベーシス ポイント上昇した影響を受け、109 億ドルに減少しました。 最後に、2022 年第 4 四半期には、11 月と 12 月に合計 125 ベーシス ポイントの追加利上げが行われ、FRB が 158 億ドルを失ったため、純利益は 107 年ぶりにマイナスになりました。
純損失は 2023 年第 1 四半期まで続き、1 月と 3 月の追加利上げにより、-260 億ドルに拡大しました。 FRB の損失は、短期金利が 2.75% のブレークイーブン レートを下回るまで続くでしょう。
2023 年 3 月 21 日の FOMC 会議のドット プロットに基づくと、参加者の予測では、FRB の金利が 2026 年まで 2.75% を下回ることはありません。
FOMC
繰延資産
2023 年第 1 四半期末までの累積損失は、FRB の資本である 420 億ドルを超えています。 商業銀行では、これは破産を引き起こしますが、FRB は別の一連のルールに従って運営されています。 連邦準備制度の下では、損失はその資本に影響を与えません。 代わりに、損失は、貸借対照表に負の負債として記録される「財務省への収益送金」と呼ばれる、新しく作成された繰延資産勘定に計上されます。 損失は、FRBが再び黒字化するまで繰延資産勘定を増やし続け、その後、それらの収益は繰延資産を減らすために使用されます。 このような対応により、FRB は損失をカバーするために新しい準備金を作成します。
FRED
連邦準備制度理事会には、何百人もの博士号を取得したエコノミストからなる膨大な研究スタッフがいます。 彼らは、FRB が準備預金に利息を支払い始めて以来、繰延資産を記録する可能性の問題を研究してきました。 2018年に彼らは、FRBが繰り延べ資産を保有する可能性が30%あると結論付けたシミュレーション分析を発表し、それは200億ドルを超えないと判断しました。 この調査は、2022 年 7 月に更新され、FRB が確実に繰延資産が間もなく計上されると述べたときに更新されました。 この分析は、繰延資産が 1,800 億ドルでピークに達すると結論付けました。
8か月後、FRBは帳簿上、442億ドルの繰延資産を保有しており、2024年半ばまでに最高の見積もりを超えて成長するように見えます. FRB は現在、週に 20 億ドル以上を失っています。
連邦準備金
博士課程のシミュレーションについては以上です。
Fed の SOMA ポートフォリオには、1.1 兆ドルの未実現損失があります。
営業損失に加えて、FRB は SOMA ポートフォリオで 1.1 兆ドルの未実現損失を抱えています。
連邦準備金
これは、FRB が QE 中に SOMA 保有を購入したとき、金利がはるかに低かったという事実によるものです。
下のチャートに見られるように、SOMA ポートフォリオの 3 分の 1 は 1% 未満の利回りで購入され、ポートフォリオの別の 4 分の 1 は 1% ～ 2% の利回りで購入されました。 実際、COVID パンデミックの間、米国債の利回りが史上最低だったとき、FRB は米国債の増加分の 57% を購入したため、実質的に米国債の唯一の購入者でした。 FRBの購入が鈍化すると、金利が上昇し始めました。
連邦準備金
SOMA ポートフォリオの 100% は、利回りが現在よりも低かったときに購入されました。 その結果、SOMA ポートフォリオ全体が水没しています。 つまり、SOMAポートフォリオのすべての証券は、今日の市場価格よりも高い価格で購入されました.
連邦準備制度理事会の会計方針のもう 1 つの便利な機能により、FRB は償却原価で証券を保有しているため、これらの SOMA の損失は未実現です。 彼らの市場価値は、財務諸表の脚注にのみ表示されます。
FRB が SOMA ポートフォリオから証券を売却する場合、購入価格と市場価格の差額を報告する必要があり、それによって損失が認識されます。 連邦準備制度理事会が証券のロールオフを通じてバランスシートを縮小しているのはこのためであり、損失を計上していません。
連邦準備制度理事会の状況の皮肉なことに、現在の銀行危機を引き起こしている銀行業界を混乱させているのとまったく同じ資産と負債のミスマッチがバランスシートにあるということです。 連邦準備制度理事会は、自分の家が火事になっている間、燃えている銀行業界の炎を消そうとしています.
多くの人が、商業銀行の貸借対照表における債券の売却可能対満期保有の会計指定をよく知っています。
FDIC 議長のマーティン・グルエンバーグは、3 月 27 日に上院銀行委員会への証言でこの問題を取り上げました。 彼は、銀行が「過去1年間に金利が急速に上昇したため、多くの銀行の未実現損失として眠っている金利リスクへのエクスポージャーを高めた」と述べた。 銀行業界全体では、年末時点で保有する債券の未実現損失が 6,200 億ドルに上っています。
FDIC
Fed の未実現損失の状況を概観すると、年末時点での 1 兆 1,000 億ドルの未実現損失は、米国の銀行システム全体の約 2 倍です。
シニョレッジ
中央銀行のユニークな側面の 1 つは、通貨を作成してお金を稼ぐ能力です。 これをシニョレッジと呼びます。 シニョレッジとは、通貨または銀行券の生産、配布、および交換のコストを差し引いた、中央銀行がお金を作成することで得られる利子を指します。 これらの収益は、中央銀行の運用コストをカバーするために使用されます。 中央銀行が利益を上げて自立するための方法です。 これは、中央銀行が独立しているための重要な要素です。
Fed の歴史の大部分において、彼らの収益、つまりシニョレッジは非常に安定して一貫していました。 連邦準備制度理事会は準備金を作成し、短期利子資産に投資します。 彼らが作成した準備金には実質的に費用はかかりませんでした。
安定したシニョレッジにより、FRB は、経済的ストレスの期間中、FRB の財政状態に影響を与えることなく、金融政策による損失を吸収することができました。 超過収益は、法律により、財務省に送金されました。
これは、2008 年の世界金融危機の際に FRB が準備預金に利子を支払い始めたときに変化しました。 それは、連邦準備制度理事会が金利を引き下げるという彼らの主なツールでゼロ下限に達した危機の時期に行われました。 さらに多くのことを行う必要があり、FRB は型にはまらない措置に目を向けました。 彼らは、より一般的には量的緩和 (QE) として知られる大規模な資産購入を開始しました。 バランスシートの急速な拡大の特徴として、FRB は Fed Funds レートの管理を維持するために準備預金に利息を支払い始めました。
QE により、FRB は短期国債のみを購入するという長期政策から逸脱し、国債と MBS の購入を開始しました。 これらの長期資産は、短期負債に対して支払っていた現在の変動金利によって賄われていました。 これが、資産と負債のミスマッチを生み出した原因です。 彼らは国債と MBS 証券を所有するリスクを銀行から自分のバランスシートに移しました。
QE 中に購入された債券は、一時的な措置としてのみ意図されていましたが、FRB はこの政策を正常化するのに苦労しました。
物事は順調に進み、FRB のシニョレッジは金利が上昇し始めるまで着実に増加しました。 その後、金利のミスマッチが悪化し始めました。
連邦準備金
過去 20 年間、FRB は年間平均 640 億ドルの収益を上げてきました。 これは財務省に返還され、財政赤字を相殺するために使用されました。 今後数年間の損失が予想されるため、これらの国庫送金は初めて廃止され、政府はこの失われた収入を補う新しい方法を見つける必要があります。
重要な理由
連邦準備制度理事会は、彼らの営業損失と未実現の SOMA 損失が、金融政策を実施する能力に影響を与えることはないと主張しています。
これは短期的には真実かもしれませんが、長期的にはFRBの財政的悪化が問題になる可能性があります.
中央銀行がその任務を効果的に遂行するために何が必要かについては、多くのことが書かれています。 1997 年に IMF の中央銀行部門の元責任者であったピーター・ステラは、重要な記事を発表しました。彼は、中央銀行は、特定の政策目標を達成するために必要な独立性と信頼性を確保するための財務力が必要であると仮定しました。
ステラは、「中央銀行は技術的な意味で資本がなくても運営できる。 しかし最終的に、彼らのバランスシートは、インフレの制御を放棄し、金融システムを抑制し、財務省からの絶え間ない注入に依存するようになるか、最後の選択肢として資本を増強しなければならないところまで悪化する可能性があります。」
独立した中央銀行は、バランスシートと損益計算書の動向に留意する必要があります。
連邦準備制度理事会はいつでも紙幣を印刷することで負債を賄うことができるため、資本は必要ないと主張する人もいます。 これは事実ですが、損失をカバーするために準備金を作成することはインフレを引き起こし、FRB が解決しようとしている問題を悪化させます。
しかし、これはバイナリの問題ではありません。 問題は、中央銀行が解決できるかどうかではありません。 グラデーションのやつです。
FRB のスタッフは、2018 年に Michele Cavallo らによる記事「Fed のバランスシートの財政的影響」を発表し、中央銀行のソルベンシーを決定するための式を提示しました。 彼らはFRBの資本収支だけを見ていたわけではありません。
この式は、「有形の富」と「無形の富」を組み合わせたものです。
有形資産 = 利付資産の市場価値 – 有利子負債。
無形資産 = 将来のシニョレッジの価値。
合計が正の場合、金融機関は支払能力があります。
この数式の下で Fed を 2 つのポイントで見ると、グラデーションが示されます。
2021 年末時点で、FRB の資産価値は 3.2 兆ドルでしたが、わずか 1 年後には、FRB の価値は半分の 1.5 兆ドルになりました。 金利が 100 ベーシス ポイント上昇すると、金利はゼロに近づきます。
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Fed Wealth |
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billions as of 12/31 |
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2021 |
2022 |
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|
Tangible Wealth |
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Interest Earning Assets: |
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MV SOMA Portfolio |
$8,733 |
$7,349 |
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|
Interest Bearing Liabilities: |
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|
Reverse Repos |
$2,183 |
$2,890 |
||
|
Depository Reserves |
$3,644 |
$2,684 |
||
| Total Liabilities |
$5,827 |
$5,574 |
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|
Assets - Liabilities |
$2,906 |
$1,775 |
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|
Intangible Wealth |
||||
|
Value of projected seigniorage |
$300 |
-$300 |
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|
Total of Tangible + Intangible Wealth |
$3,206 |
$1,475 |
||
これは、債券の信用格付けに似ています。 AAAクレジットとジャンククレジットには大きな違いがあります。 どちらも義務を果たしている可能性がありますが、AAA クレジットには問題が発生する余地がたくさんあります。 彼らは、収益、レバレッジ、資本化、負債カバー率の点で多くの強みを持っているため、大きな影響を与えることなく、ある程度の財務悪化に耐えることができます. 一方、ジャンククレジットには同じ強みがなく、すべてがうまくいく必要があります. それははるかに危険です。
FRB は 1 年前には AAA クレジットに相当していたかもしれませんが、過去 1 年間の金利上昇へのエクスポージャーにより、現在はジャンク クレジットに近づいています。 エラーの許容範囲が狭くなっています。 連邦準備制度理事会の破綻の可能性さえ引き上げていることは恐ろしいことです。
(この分析の目的で、シニョレッジは 3 年間しか予測されていません。それを超えるものは、投機的すぎると見なされます。これは、2021 年末から 2022 年末にかけて予測が劇的に変化した様子を見るとわかります。最近の結果は、 シニョレッジが常に正であるとはもはや仮定できません。)
独立性と信頼性
中央銀行がその使命を効果的に達成するための 2 つの重要な要素は、独立性と信頼性です。
独立性を保つためには、中央銀行が強いと認識されなければなりません。 十分な資本は独立性を支え、収益性は中央銀行に自立する能力を与えます。 どちらも、中央銀行が政治の干渉を受けずに業務を遂行できるようにするものです。 物価の安定と金融の安定を目的とした金融政策は、政府の短期的な財政的利益に関係するトレードオフの一部として扱うにはあまりにも重要であると見なされています。
逆に、予想外の損失は弱さを示します。 この脆弱性が公になるにつれて、中央銀行に注意が向けられ、サポートのレベルが低下します。
その一例が、現在の銀行危機への FRB の対応に対する不満に基づいて、ウォーレン上院議員とスコット上院議員が FRB の新たな監視を求めている現在、頭をもたげていることです。 FRB の営業損失がより広く知られるようになると、FRB の権限を制限するよう求める声がさらに高まるでしょう。 これは、金融政策を実施するFRBの能力を妨げます。
適切な資本は、中央銀行の信頼性も支えます。 金融当局としての責任を果たすためには、国民はその機関に信頼を持たなければなりません。 信頼性に対する必要性は、財政的ストレスの時期に特に高まります。 政府から独立した中央銀行は、問題に対処するために必要な力を発揮できると認識される必要があります。
独立性と信頼性はともに、中央銀行の有効性にとって重要な要素です。
結論
FRB が効果を発揮するためには、強力で、独立性があり、信頼できるものである必要があります。 FRB は過去にそのように認識されてきましたが、過去 1 年間にいくつかの面で経済的および金融的ストレスと戦ってきた際に Fed が犯した過ちが金融悪化の原因となり、再び悩まされる可能性があります。
有利な会計処理にもかかわらず、FRB の営業損失は大きく拡大しており、貸借対照表の未実現損失は巨額です。 商業銀行業界の失敗で見てきたように、信頼はすぐに失われる可能性があり、一度失われると再建するのは困難です。
FRB は新しい準備金を作成することでいつでも義務を果たすことができるため、FRB は懸念すべきではないと主張する批評家は、全体像を見ていません。
ステラが意見を述べたように、脆弱な中央銀行のバランスシートは常に慢性的な損失、主要な政策目標としての物価安定の放棄、中央銀行の運営上の独立性の低下、金融システムへの非効率的な制限の押し付けにつながります。
営業損失と SOMA の未実現損失は、FRB を著しく弱体化させ、FRB の独立性と信頼性を脅かしています。 FRB はジャンク クレジットになりつつあります。 将来の金融危機は、FRB がその任務を遂行する能力を試すことになります。
Stella は、中央銀行にとっての究極のリスクは「政策破綻」であり、政策コミットメントを果たせなくなることを強調しました。 それは、より一般的な技術的破産や、金融債務を履行できないことではありません。
パウエル議長には対処すべき真の問題があります。 彼が皿を回し続けることができる時間は、時間が教えてくれます。