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前回は、企業ごとの中期的な成長率とその成長期間を求め、そのそれぞれが15年後には成長率1％の見通しの企業に変わる前提で、現時点における妥当PERを求めた。しかし、やはり、15年というのは長すぎるし、そのようにして求めたPERのばらつきは、実際の市場におけるPERのばらつきよりもかなり大きい。
逆の言い方をすれば、市場は株価を考えるのにそんな先まで見ていないということであるし、またそんな先を見て投資するとリスクも大きすぎる。そこで今回は、PER＝１／（ｒ－ｇ） の示す本質的な意味を壊さないようにしながら、もう少し直感的に使えそうな形を探ることにしよう。
簡単に言えば、もう少し想像しやすい近い将来の利益を基準にして、妥当PER水準を求めようということである。下の表は、前回の表と同じ条件の企業を用いているが、思い切って3年先、5年先には各社が同じ成長率、つまり市場平均の1％に収束するという前提で計算したものである。ただし、前回の計算では成長率が収束する場合、徐々に収束するとしたが、今回は一気に収束するとして計算した。つまり、3-5年先までの成長率であれば予想できそうな気もするので、そのくらいの予想で止めておこうというものである。
もちろん、そのくらいでも業績予想は簡単には当らないのであるが、当ブログではファンダメンタルから極めるブログであり、中にはそのくらいの期間であれば、予想がある程度正確にできそうな企業もあり、そのような企業にこの考えを適用しようというものである。
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ここで、思い出してもらいたいのは、バリュエーション（２） で述べた、PERを用いて来期のEPSの成長率分のリターンを得るには3期間の業績予想が必要だということである。その場合の3期間は、今期、来期、さ来期であるが、上の表で示す3年間には、今期は入らないので、さらにもう1期だけ先まで予想する必要がある。
前回の表 では、期待利子率10％の場合、A社の妥当PERは26.6倍であったのに対して、C社は13.9倍となっていた。しかし、今回の表では、期間を3年としても5年としてもA社とC社のPERは同じである。これは、A社は15％で10年間の成長が見込まれ、C社は15％で5年間の成長が見込まれるのであるから、5年先を基点に現在価値に割り引いた場合は、全く同じPERとなる。ここは、常に意識しておかなければならない重要なポイントである。
つまり、向こう5年間、全く同じ成長率が見込まれたとしても、ビジネスモデルから、その後のポテンシャルも感じられる会社と、その成長が5年間で終わりそうな会社では、本質的な評価がかなり違うのである。このことが、簡易的で理解しやすい上の表を使った場合は、PERの差となって現れないのである。これが、現在のPERを評価する場合の最も注意しなければならない点である。つまり、その企業のビジネスモデルが、10年間持ちそうか、5年で終わってしまうのかということである。
ここが、企業の業績を分析する場合のひとつの大きなポイントとなる。当面の業績がどうなるかは間違いなく重要である。しかし、それだけではせっかくの武器であるPERが効果的に使えないのである。常に、当面の業績動向と同時に、企業のビジネスモデルを十分に理解して、長期的な業績の方向性を考えておかなければならないということである。実のところ、当面の業績を予想するためにも、ビジネスモデルの競争力を理解しておく必要がある。これができていないと、当面の業績動向もなかなか正しくは予測できないのである。つまり、「株式投資をファンダメンタルから極める」ためには、まずその企業の属する業界を理解し、その企業の差別化要因を理解して、そのビジネスモデルの有効期限に目安をつける必要がある。
さて、すでに説明したように、期待利子率10％で5年先の株価を現在価値に割り引くということの意味は5年間持てば、年率10％のリターンが得られるということである。しかし、何も自分が5年間持つ必要はない。
市場自体は、さまざまな現象によって、過大評価と過小評価の間を変動している。つまり、ファンダメンタル見通しに基づいてこのようにして計算した株価、PERが割安であれば、その銘柄を投資候補としておき、株価が安いときに買い、株価が上昇したら売るということを繰り返せば、期間利回りで計算すると、期待利子率よりさらに大きなリターンが得られるのである。
例えば、産業の分析（１） から（７）で出した結論は、卸売業（菱食、加藤産業）の株は、決算発表前に買って決算発表後に売るということが高いリターンに結びつく。そのとき、中長期で考えて、現状の妥当PER水準はリスクが小さいのか大きいのかの判断材料となる。
なお、上の例では期待収益率6％も計算しているが、当然期待利子率6％では50％の株が妥当PERを下回っているはずである。そこで、銘柄を絞り込むためには、期待利子率10％以上では計算する必要があろう。
さて、2回連続でかなりややこしい話が続いてしまった。そこで、次回はこの2回で導き出したPERの表を具体的な事例に当てはめて、考えてみることにしよう。
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（追伸）
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