欧州危機が収まるまでは「円預金」にすべきだ

変わった視点の考えがあったので、載せます！


　欧州がヤバイですね。
９日、欧州中央銀行（ＥＣＢ）は、首席エコノミストであるシュタルク専務理事が個人的な理由で退任すると発表しました。

　しかし、実際の辞任の理由は、市場では、８月以降のイタリア・スペイン国債買い入れに対する抗議の辞任とみられています。

■ＥＦＳＦによる国債購入がないと金融危機は一服しない

　シュタルク氏は、ドイツ連銀の前総裁であるウェーバー氏や現在の総裁バイトマン氏と同じ見解を持っているそうです。彼らのようなドイツの要人たちが、ＥＣＢの方向性に「ノー」というスタンスを明示していることはメチャクチャ、ネガティブですね。

　ところで、トリシェ総裁は８日、記者会見で、ドイツがユーロを捨ててマルクに回帰するべきではないかとのある記者の問いに声を荒げたそうです。

　総裁は「13年近くにわたりドイツに物価安定をもたらしてきたＥＣＢをたたえる言葉を聞きたいものだと強く思う」と、同総裁らしからぬ大きな声で答えたということです。

　なお、次期ＥＣＢ総裁のドラギ氏は５日、ＥＣＢによるユーロ圏諸国の国債購入は「財政規律の原則の回避を認めるためではない」と警告し、各国政府にＥＦＳＦ（欧州金融安定基金）の改革に本腰を入れるよう求めています。

　ドイツがいつまでも、ＥＣＢによる国債購入を認めることはない可能性が高いため、一日も早く、ＥＦＳＦによる流通市場での国債購入を実現することが必要です。これが実現しない限り、欧州金融危機は一服しそうもありません。

■外国人投資家の日本株売りは止まらない

　欧州に関しては、最終的には、ヨーロッパ合衆国を建国し、財政と金融の一体化を図るか、それとも、インフレにタカ派のドイツがユーロから離脱し、事実上ユーロが消滅するかのシナリオを考えています。

　ですが、どちらの結果になるにせよ、欧州の一般国民が、「そうなるのは仕方がない」と諦める（認める）ような、ショッキングなイベントが必要です。

　つまり、今回の欧州の危機が本当の意味で終了する最終局面では、欧州内の超大手金融機関の破綻、もしくは、公的管理などが発生するとみています。日本で、山一證券、長銀、日債銀が97年～98年にかけて破綻したように。

　このような状況下、東京株式市場では、外国人投資家の日本株売りが鮮明になっています。８月の外国人の日本株売越額は１兆656億円と、リーマン・ショック直後の2008年10月の１兆695億円に匹敵する規模に膨らみました。

　この背景は、当然のことながら欧米の債務問題・金融システム不安でしょう。しかしながら、前述のように現時点において、その不安は全く解消されていません。

　むしろ、今回のシュタルク専務理事辞任で不安の度合いがワンステージ上がった感があります。当然の帰結として、日本株の割安感に着目した外国人投資家の買いは全く期待できません。今後も、売り越し姿勢を続けることでしょう。

■日経平均はチャート的には底割れした

　一方、８月第５週（８月29日～９月２日）まで、信託銀行が５週連続で買い越し、この間の累計額は6697億円に達しています。

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独フォルクスワーゲン、スズキが提携違反と発表
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Ｇ７財務相・中央銀行総裁会議の声明全文

注目すべき・気になる国際ニュースです！

９月９日、日米欧７カ国（Ｇ７）財務相・中央銀行総裁会議が声明を発表。写真はバロワン仏経済相（２０１１年　ロイター/Jean-Paul Pelissier）　［マルセイユ（フランス）　９日　ロイター］　日米欧７カ国（Ｇ７）財務相・中央銀行総裁会議が発表した声明の全文は、以下の通り。
　今回の会合は、世界経済の回復に対して新たな課題が生じる中での開催となった。これまでに累積されてきた不均衡を背景に、経済成長や財政赤字、およびソブリン債務について大きな問題が生じている。こうしたことは、金融市場の緊張の高まりにも反映されている。世界経済には今や、減速の兆候がはっきりと表れている。われわれはこうした課題に対して、力強く協調した国際的対応をとることにコミットする。　
　われわれは金融市場の安定を維持し、信認を回復するとともに、成長を支援するため、強力な措置をとっている。米国ではオバマ米大統領が、成長と雇用を支えるための対策を発表した。それは、公共投資や優遇税制、的を絞った雇用措置とともに、中期的な財政の持続可能性を実現するための財政改革から成る大掛かりな内容だ。また、ユーロ圏諸国は、７月２１日の決定事項を実行しようとしている。これは、欧州金融安定ファシリティー（ＥＦＳＦ）の柔軟な運用を通じて、金融市場の緊張に対応しようとするもので、ソブリン債務の完全履行に向けた各国の揺るぎない決意、および持続可能な財政と構造改革へのコミットメントを再確認するものだ。日本は、中期的な財政健全化へのコミットメントを維持しつつ、震災からの復興に向けた財政措置を実施しつつある。　
　回復のペースと将来に対する懸念は、力強く持続可能で均衡のとれた成長を支援する、世界レベルの協調した努力の必要性を浮き彫りにしている。われわれすべてが、信頼できる財政フレームワークに基づく野心的で成長重視の財政健全化計画を策定・実施する必要がある。財政政策は微妙なバランスを取ることを迫られている。景気回復の依然ぜい弱な性質を考えれば、われわれは、各国の異なる状況を踏まえ、経済活動を支援しつつ、財政調整計画を達成するという難しい道を歩まなければならない。
　金融政策は物価の安定を維持し、引き続き景気の回復を支える見通しだ。中央銀行は必要に応じて、銀行に流動性を供給する用意がある。われわれは銀行システムと金融市場の強固さを確保するため、必要なすべての行動をとる。この文脈において、バーゼルＩＩＩ（新たな銀行自己資本規制）へのコミットメントを再確認する。
　われわれは、力強く安定した国際金融システムがわれわれの共通の利益であること、また、市場で決定される為替レートを支持することをあらためて確認した。為替レートの過度の変動や無秩序な動きは、経済および金融の安定に対して悪影響を与える。為替市場での行動については緊密に連絡を取り合い、適切であれば協力する。　
　われわれは、需要をリバランスし、世界経済の成長を強化するため、今後数週間、２０カ国・地域（Ｇ２０）・国際通貨基金（ＩＭＦ）と協力することを期待している。以前合意した通り、この点では構造改革が重要な貢献を果たす。



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情報ＢＯＸ：Ｇ７財務相・中央銀行総裁会議での主な発言
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円高・株安の波状リスクもう限界に

気になる日本の投資ニュースです！


９月９日、震災からの半年間は、日本の金融政策と市場対応の力量が試される局面でもあった。写真は都内の外為トレーダー。７月撮影（２０１１年　ロイター/Yuriko Nakao）　［東京　９日　ロイター］　震災からの半年間は日本の金融政策と市場対応の力量が試される局面でもあった。円高、株安とマーケットからの逆風に対し、日本の当局は円売り介入、日銀による資産購入などで応じたが、いずれも「対症療法」の域を出ていない。
　介入は企業のドル売りをためらわせ、一段の円高を呼ぶ火種を残したほか、日銀のＥＴＦ購入枠の拡大が市場の活力を低下させるなど、その対症療法がもたらした副作用も小さくない。
　＜２度の円売り介入、２度の円最高値更新＞
　震災後、円は２度、史上最高値を更新した。震災直後に仕掛け的な円買いがあった３月１７日と欧米経済不安が高まった８月１９日だ。７６．２５円を付けた３月はＧ７各国が協調介入を実施。１０年ぶりの政策協調にドル／円は反発し、４月６日には８５．５３円と今年の高値を付けた。しかしその後、海外経済の不安定化を嫌ったリスク回避の円買いが進行。これまでほぼ一貫して円高トレンドを辿っている。８月４日には４．５兆円と過去最大規模の円売り介入を実施したにもかかわらず、その２週間後には円は７５．９４円を付け最高値を更新した。
　為替介入の効果は限定的に終わることが多い。パニック的なマーケットの動きを止める効果はあっても、１日の取引額が１５０兆─２００兆円とも言われる巨大な外為市場で、持続的なトレンドを押し戻す力はないことはこれまでの歴史でも明らかになっている。当時財務相だった野田佳彦首相は、８月４日のドル買い／円売り介入の効果について、「投機的な動きについて、政府・日銀の姿勢を明確に示せた」としたが、効果は一時的だった。
　円高を「投機の仕業」と繰り返す政府当局者。しかし、東海東京証券チーフエコノミストの斎藤満氏は、日本は「投機的な円高」という誤った認識に基づいて行動すべきでないと指摘する。円高には、グローバルな不確実性を背景とする投資マネーの委縮と、マネーの自国回帰という根本的な原因があるという。
　「マネーが委縮し、経常収支の不均衡をカバーできなくなると、日本は黒字なので外貨売り圧力が自然に高まり、経常赤字の米国や南欧諸国ではドル安、ユーロ安圧力となる」。日本はドル安・円高を所与の事実として受け入れ、企業レベルでも国家レベルでもリスク管理体制を一段と充実させることが重要だと斎藤氏は主張する。
　円売り・ドル買い介入は国としてのリスクを増加させる。ドル買い介入のための資金は、外国為替資金証券を発行して調達するが、これまでの度重なる為替市場介入（主にドル買い／円売り）の結果、同証券の残高は３月末で１０９兆３１３０億円に達した。ドルやドル建て資産が急落すれば、債務超過に陥るリスクがあり、そうなった場合は将来的に国民の負担になる。
　また介入には好ましくない副作用もある。円売り介入が行き過ぎると、ドルの反発力を逆にそいでしまうというジレンマだ。「（介入を受けてドルが一時的に上昇したことで）市場では一段とドル高があるかもしれないという期待感が広がり、輸出企業は一段とドルを売り遅れている。この結果、潜在的なドル売り需要は拡大した」と三井住友市場営業推進部チーフストラテジストの宇野大介氏は言う。介入期待のドル売りが残るため、結果的にドルの上昇力が弱くなるという事態が潜在的に起こりうる。
　日本と同じく自国通貨高に苦しむスイス。９月６日、スイス中銀（ＳＮＢ）はフラン高抑制のため対ユーロでフランの上限目標を設定し、無制限に市場介入する異例の措置を打ち出した。同国は１９７８年に対ドイツマルクで同様の目標を設定した経緯があるが、「当時に比べ、為替市場の規模もスイスフランの流通規模も大幅に拡大している。今回の措置の効果がどれほど持続するか疑問だ」と（ＪＰモルガン・チェース銀チーフＦＸストラテジストの棚瀬順哉氏）との見方が大勢だ。　
　ただ日本がスイスと同じような政策を取るのは難しいとみられている。円の取引シェアは為替市場でスイスフランの約３倍の１９．０％を占める。「無制限介入」は事実上困難だ。
　いまのところ円高進行は一服しているものの、欧州債務問題や米経済減速懸念など世界経済が不安定化する中、「安全資産」と目される円に新たな買い攻勢が再開する可能性は極めて高い。震災でサプライチェーンが分断され、輸出に回す商品が乏しいうちは円高にも輸入原材料高を相殺するメリットがあったが、輸出力が回復するにつれ自動車やハイテクなど日本の主力産業の重しとなる。　
　そこで政府は８月２４日、長期的に円高を日本のために活かそうという「円高対応緊急パッケージ」を打ち出した。１０００億ドル規模の円高対応基金を設け、資金の対外流出を誘発することで、経常黒字国が抱える通貨高の緩和を狙うと同時に、円高の長期化を見込んで海外企業・資産を安価に買収できる円高メリットの活用策を盛り込んだ。市場からはポジティブな評価も聞かれるが、「融資条件なども不明で生煮えの政策」（国内証券ストラテジスト）と冷めた声も少なくない。
　＜日銀のＥＴＦ購入にも副作用＞　
　一方、日銀による指数連動型上場投資信託（ＥＴＦ）買い入れは、東日本大震災後に混乱した株式市場にとって心理的な下支えにはなったが、これについても今のところ効果は限定的だ。昨年１２月の買い入れ開始から９月６日までのＥＴＦ購入は３０回、買い入れ総額は５８０５億円に達した。日銀は３月１１日に発生した東日本大震災後に買い入れ枠を２回増額し１２年末までの買い入れ総額を１．４兆円に拡大。６日までに買い入れ枠全体の４１％を消化したことになり、買い入れ自体は順調なペースで進んでいるといえる。　
　だが、日経平均は一時１万円台まで持ち直したものの、欧州財政問題や米景気後退懸念などを背景に９月６日には終値で震災後安値を更新した。ＳＭＢＣ日興証券チーフストラテジストの阪上亮太氏は、「株価指数が１％下落すると買いを入れるパターンがマーケットに浸透し、一定の下支え効果を持っているのは事実。一方で株価を押し上げる効果は乏しい。リスクプレミアムの低下を促すという初期の目的も達成されていない」と評価している。　
　東証の時価総額に比べ、買い入れ額が少ない点は当初から指摘されていたが、中途半端な買い支えがボラティリティを低下させ、マーケットの活力を削ぐ副作用もあるとみられている。「不自然な株価維持策で売買高の低迷が長期化した。海外勢に対して格好の売り場を提供することにもなってしまった」（準大手証券トレーダー）との声が出ている。　
　株式市場では需要が新たな供給を生むという需給構造がある。「財務体質の悪い企業には日銀の買い支えがある間に、公募増資を行いたいとのインセンティブが働きやすい」（大手証券）。これは売買高低迷で収入に苦しむ証券会社の思惑とも合致する。時価総額比で日銀の買い入れ規模が大きいＪ－ＲＥＩＴ（不動産投信）市場では震災後、５社が公募増資を発表した。株式市場でも７月以降、公募増資の発表が相次いでいる。海外勢の売りや公募増資などの供給圧力に対し、日銀の買いは「焼け石に水」ともいえる。
　１９９０年のバブル崩壊後、ＰＫＯと呼ばれる株価維持政策が当局によって何度か行われてきたが、明確な効果があったという評価は聞かれない。株価下落時に限定したその場しのぎの買い支えは、結果的に株価回復を遅らせるリスクもある。
　＜日銀の大量資金供給、銀行には満腹感も＞　
　日銀は、東日本大震災後の３月１４日と８月４日に、基金による買い入れ総額の引き上げを段階的に決め、現在、その総額は５０兆円に上る。野田新政権が日銀との協調姿勢を踏襲する中、金融市場では「６０兆円に達するのは時間の問題」との予測が飛び交う。
　日銀の対応は円高による日本経済の圧迫を懸念した措置だが、すでに市場にマネーがあふれ、金利が歴史的な低水準にある環境では、その効果も限られる。「政治的圧力をかわすための（日銀の）ポーズに過ぎず、もはや金融緩和に円高抑止効果を期待するシンプルな考え方は、現実的ではない」とプルデンシャルインベストメントマネジメントジャパンの坂口憲治・投資運用本部長は手厳しい。　
　急ピッチな円高進行を受けて、昨年１０月に鳴り物入りで導入された資産買い入れ等基金。だが、当時の為替レートが１ドル＝８３円前後だったことを踏まえれば「円高抑止効果はなかった」と、ある欧州系銀行の関係者は言い切る。　
　また短期金利と長期金利の差で収益を稼いでいる金融機関にとっては、行き過ぎた金利低下は収益環境の悪化につながる。運用難がより色濃くなり、収益源が損なわれれば、本業での貸し出しがさらにおざなりになり、政府・日銀の対策は、かえって復興を阻害する要因になりかねない。
　日銀からあふれ続けるマネーに金融機関も満腹気味だ。０．１％で３カ月間と６カ月間資金を貸し出す固定金利オペは、応募額が募集した金額に届かない札割れ寸前の場面もあり、参加者からは「資金需要云々にかかわらず、大手行が暗黙にきっちり満額回答（１回あたり、２０００億円程度）しなければ、日銀コミットが形がい化しかねない」（邦銀）との声も聞かれている。
　株安にせよ円高にせよ、短期的には政策対応の効果はあるとしても、長期的には日本の成長力を上げていくしか解決策はない。ゴールドマン・サックス証券・日本経済担当チーフエコノミストの馬場直彦氏は、野田首相についてこれまで現実的な方針を示していると評価したうえで「第３次補正予算を早期に成立させると同時に、環太平洋経済連携協定（ＴＰＰ）の締結などを通じて日本の成長力を引き上げるべきだ。ＴＰＰには反対も多いが、韓国などがＴＰＰによって輸出で優位に立ち始めている。ＴＰＰを実施しない場合のリスクを考えるべきだろう」と述べている。
（ロイターニュース　森佳子、河口浩一、山口貴也；編集　伊賀大記）



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震災半年：見えぬ成長戦略、問われる実行スピード
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