北京、建国門。階下のコーヒーショップでVCの友人と会った。床から天井まで届く大きな窓の外には、2月の空がひんやりとした灰色に広がっていた。暗号通貨業界の人とコーヒーを飲みながら話すのは久しぶりで、それ自体が何かの合図だと感じた。案の定、彼女は席に着くとすぐに、どうしようもない表情をした。「この弱気相場はいつまで続くと思う？もう6ヶ月も動きがないじゃない」
6ヶ月。イテレーションが日単位で行われる業界では、それはほぼ1世紀に等しい。
彼女は、誰も起業していないからではないと言った。毎月多くの起業家と話をしているが、今は混乱していて、どんな良い方向性や機会が残されているのか分からなくなっているのだ。
彼女はコーヒーをかき混ぜ、苦笑した。「ああ、上司はAIについて調べろって言ってるんだけど、私はまだ暗号通貨に信頼を置いてるわ」
その言葉に、私はある実務家の最後の苦悩と憤りを感じた。資本の風向きが明確に変わると、信仰は最も安価でありながら、最も贅沢なものとなる。
翌日、かつて「ソラナの最高司祭」であり「ペーパードリブン投資」の旗手であったマルチコイン・キャピタルの共同創業者カイル・サマニ氏は、ソーシャルメディア上で業界からの引退を発表した。最高司祭は背教したのだ。
業界で最も聡明な頭脳と最も鋭敏な資本が同時に業界を去ることを選んだ時、私は危機的な局面が近づいていることを実感する。
大いなる引き潮
過去10年間の暗号通貨の歴史は、世界的な流動性の洪水を背景に描かれてきた。今、その洪水は収まりつつあるが、押し寄せるのは暗号通貨だけではない。
2026年2月は、世界中のあらゆるリスク資産保有者にとって悪夢となるだろう。私たちが目にしているのは、もはやシーソー現象ではない。米国株、金、仮想通貨――かつてはリスク許容度が異なっていた資産――は今、手を取り合って奈落の底へと突き落とされつつある。
この全面的な下落の背後には、私たちが予見しつつも信じようとしなかった事実がある。目を閉じて「明日は良くなる」と信じていた、低金利の時代は正式に終焉を迎えたのだ。
経済学者ミンスキーの有名な言葉にあるように、繁栄の終わりはしばしば崩壊の始まりとなる。今、まさにその瞬間が到来した。この危機の根源は、ワシントンが引き締めている水栓にある。10年にわたる量的緩和サイクルの間、ほぼゼロ金利の金利が世界市場に高リターンを求める熱狂的な資金を溢れさせた。この資金は、銀行を溢れさせる洪水のように、魅力的なストーリーを語るあらゆる資産クラスに流れ込み、その中でも仮想通貨は間違いなく最も魅力的なものだった。
しかし、タカ派のケビン・ワーシュ氏が次期連邦準備制度理事会（FRB）議長に指名され、FRBがバランスシートの縮小を開始し、ドル指数が上昇し、世界的な資金調達コストが上昇すると、潮目は引いた。最初に露呈したのは、紛れもなく、本質的な価値よりも物語に最も依存していた資産だった。
二つの神殿の崩壊
暗号資産の世界には二つの神殿がある。一つはビットコインのようなデジタルゴールドに捧げられた価値の神殿。もう一つは、次世代インターネットであるWeb3に捧げられたアプリケーションの神殿だ。そして今、ほぼ同時に、この二つは崩壊した。
まずは価値の神殿から見てみよう。2008年のサトシ・ナカモトのホワイトペーパー以来、デジタルゴールドはビットコインの中核であり、最も確固たる物語となってきた。インフレ耐性があり、分散化され、主権国家に依存しない価値の保存手段と考えられていた。
しかし、真の危機が訪れると、市場は資金で投票する。近年、ビットコインは様々な主要機関に受け入れられ、米国ハイテク株との相関は一時0.8まで上昇しました。これは、ビットコインがもはやリスクヘッジではなく、リスク増幅要因となっていることを意味します。安全資産ではなく、まさに嵐の目と言えるでしょう。ナスダックのくしゃみ一つで、ビットコインはICU送りにされる可能性さえあります。
価値の神殿は崩壊しつつあります。では、応用の神殿はどうでしょうか？
応用の神殿の崩壊を理解するには、より広い文脈を理解する必要があります。近年、テクノロジーに関する物語の根底にあるものが変化したのです。
2010年から2020年の10年間、ブロックチェーン技術は資本家の想像力を掻き立てるほぼ唯一の「未来技術」でした。当時の技術革新物語の主役であり、どのVCも見逃せないゲームでした。ビットコインの台頭は、単なる金銭的な現象ではなく、この技術の根底にある価値を反映しています。
しかし今、主役は変わりました。AIが新たな主役となったのです。
AIの台頭は、まるで鏡のようにWeb3アプリケーションの空虚さを映し出しています。AIの波が押し寄せた当初、暗号業界は楽観的な希望の光を抱いていました。私たちはこの2つを融合させ、「AIは生産性、ブロックチェーンは生産関係」という美しい物語を作り上げようとしました。しかし今、これは単なる希望的観測に過ぎないようです。AIは価値を証明するためにブロックチェーンを必要としません。資本と人材は常に、最も理解しやすく、最も魅力的で、最も簡単にバブルを膨らませられるものに流れます。そして今、その場所こそがAIなのです。
この鏡は、カイル・サマニのような信奉者たちにも絶望をもたらします。サマニと彼の会社MulticoinはかつてWeb3の最も熱心な伝道師でした。彼らはSolanaの初期かつ最も重要な支持者の一人であり、彼らのDePIN論文はかつてWeb3を現実世界に導入するための最も実現可能な道筋と考えられていました。
しかし、この高僧がブロックチェーンは本質的に資産台帳に過ぎないと認めた時、それはアプリケーションの神殿の崩壊を告げるに等しいものでした。私たちは未来のローマを築いていると思っていましたが、結局はカジノ用のチップとカーペットを何度も交換しているだけだったのです。
さらに深刻な問題は、業界が最も貴重な資産である未来への想像力を失いつつあることです。
優秀な開発者や若い才能は、ポンジスキームを繰り返す業界から他の業界へと流れ込み、自らの足で投票しています。様々なスタートアップインキュベーターの先駆者たちがWeb3を指さなくなった時、私たちは一つの時代が終わったのかもしれないと感じます。
しかし、物語の崩壊によってテクノロジーが消滅することはありません。分散型台帳、スマートコントラクト、暗号技術のブレークスルー――これらのテクノロジー自体は、今も静かにそこに存在し続けています。
ただ、現時点では、それらの真の運命がどこにあるのか誰も知らないのです。もしかしたら、彼らはAI技術の華々しいファンファーレで世界を再構築するのではなく、より具体的なシナリオにおけるより現実的な問題を解決する運命にあるのかもしれません。ただ、そのような物語はもはや魅力的ではなく、熱狂的な資金や信奉者を引き付けることもできなくなっているのです。
個人の人生を垣間見る
壮大な物語の崩壊は、最終的にはすべての個人に影響を与えます。寺院が崩壊し廃墟と化すとき、私たちが目にするのは、痛ましい人間性の肖像です。
2026年1月、最も技術的に先進的な分散型カストディのスタートアップ企業と称賛されていたエントロピーは、4年間の運営を経て閉鎖を発表しました。同じく1月には、取引所Bit[.]comが段階的な閉鎖を発表しました。2月には、ウィンクルボス兄弟が設立したコンプライアンス取引所ジェミニは、従業員を25%削減し、英国、EU、オーストラリア市場から完全撤退し、事業を米国に縮小すると発表した。 2022年のピーク以来、同社の従業員数は70%以上減少しました。
ソーシャルメディアを開くと、かつてはプロフィールに「WAGMI」と記入し、名前に「.eth」を追加していた開発者たちが、今では署名に「Building with LLMs」を使っているのを目にしました。
Twitterでは、4年前にコーヒーショップで業界の将来について話し合ったことを懐かしむ友人や、業界の過去の繁栄と楽しさについて投稿する旧友を見かけました。
業界が集団で過去を振り返り始めるということは、未来を失ったことを意味します。私たちは2021年の夏、世界の暗号通貨時価総額が3兆ドルに達したピーク、猿の写真1枚で数百万ドルの値がついた狂乱、お金が空気のように簡単に手に入るという幻想を懐かしみ始めます。
雪崩が起こると、すべての雪片が無実のように感じられます。しかし、私たちは雪片ではありません。私たちは自らの手で雪を作り、今やそれが手の中で溶けていくのをただ見ている。
コンセンサス会議で、果たしてコンセンサスは得られるのだろうか？
来週、ビクトリア湾のまばゆいばかりの光の下、香港でコンセンサス会議が開催されます。世界中の暗号通貨愛好家が再び集まるのは容易に想像できます。彼らはスーツに身を包み、コンセンサスについて語り合うでしょう。しかし、会議場では果たしてコンセンサスは得られるのでしょうか？
これは私に強い不条理感を呼び起こします。デジタルゴールドとWeb3という二つの礎となる物語を失った業界において、安価な資本がもはや入手できず、高僧たちが背教するこの冬に、私たちは一体どのようなコンセンサスに到達できるのでしょうか？それは相互扶助のコンセンサスでしょうか、それとも敗北を認めるコンセンサスでしょうか？真のコンセンサスは、騒々しい会議の中では決して得られないのかもしれません。むしろ、すべての実務家が静かに内省し、幻滅を認めた上で新たなスタートを切る勇気の中にこそ、真のコンセンサスが得られるのです。
この業界には、徹底したトップダウン型の自己検証が必要です。しかし、検証は破壊ではありません。潮が引けば、廃墟の上には必ず何かが残ります。
分散型技術を真に信じる人々は、廃墟の中に火花を見出すかもしれません。しかし、それはもはや世界を変える炎ではなく、問題解決のかすかな光となるでしょう。おそらく、次の10年間には、ブロックチェーンの応用が真に産業に根ざし、特定のグループにサービスを提供し、100倍の利益を目指さないものになるかもしれません。それは、サプライチェーンファイナンス、デジタルID認証、あるいは今日では想像もできないような分野で現れるかもしれません。
それらは、より小規模で、よりゆっくりと進むでしょうが、より真実味のある物語となるでしょう。もはや壮大な物語も、一夜にして富を得たという神話も必要ありません。必要なのは、忍耐と時間だけです。まだ議論の場にいる人々にとって、これが唯一の希望かもしれません。
これを書きながら窓の外を眺めると、早朝の北京の空はまだ灰色で、まさにこの業界の現状そのもののようだった。